今日4月21日（周二）已披露业绩公司-甘源（Q1略超预期）/惠泉啤酒/良品铺子，同时巴比&洽洽进行业绩交流（详要点如下） 明日4月22日（周三） #披露26Q1
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今日4月21日（周二）已披露业绩公司-甘源（Q1略超预期）/惠泉啤酒/良品铺子，同时巴比&洽洽进行业绩交流（详要点如下）
明日4月22日（周三） #披露26Q1业绩：天润乳业/劲仔食品/口子窖/迎驾贡酒/老白干酒/ST绝味/莲花控股/古越龙山/西部牧业 #披露25年年报：劲仔食品/山西汾酒/口子窖/迎驾贡酒/老白干酒/ST绝味/莲花控股/古越龙山/西部牧业 公司交流提醒： ①甘源食品4月22日15：00-线上-业绩交流
1️⃣甘源食品：25年深度调整，26Q1业绩略超预期 ①25年公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为20.96/2.08/1.90亿元（-7.2%/-44.6%/-44.3%），#业绩略低于预期，承压主要系原材料价格上涨及渠道调整影响； ②26Q1公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为6.18/0.66/0.59亿元（+22.5%/+25.7%/+29%），业绩略超预期，主要系同期低基数&春节错期&调整后提效增长。
#分红：25年现金分红率70%同比持平，当前股价对应25年全年股息率（含中期分红）约3%。 #综合25Q4&26Q1营收/利润分别同比+2%/-22%、基本符合预期。
25年传统渠道下滑拖累业绩，传统产品青豌豆小幅增长。 ①分产品： 25年综合果仁及豆果/青豌豆/瓜子仁/蚕豆/其他系列-18.6%/+1%/-6.5%/+0.3%/-6.8%至5.74/5.3/2.8/2.8/4.1亿元。 ②分渠道：25年直营/电商增长明显（同比+35.8%/101.9%至3.2/1.6亿元），但经销渠道占比从24年的85.4%下滑至75.6%（同比下滑17.7%至15.8亿元），#经销渠道下滑主因公司将部分KA模式由经销商转为直营+优化经销商。 ③ 26Q1：春糖公司推出风味豆类坚果，同时发力招商，低基数+提效下公司实现困境反转。
25年盈利端承压主因费用率增加叠加成本压力，26Q1净利率小幅提升。 ①25年：25年毛利率/净利率-0.7/-6.7pct至34.75%/10%，销售/管理费用率分别同比变动+5/-0.8至17.7%/4.6%，毛利率略下降主因费用率略抬升（推广新品+拓海外市场+做相应团队扩张等）叠加棕榈油等原料成本全年处高位。 ②26Q1：26Q1毛利率/净利率分别-0.4/+0.3pct至33.9%/11%，销售/管理费用率分别-0.07/-1.33至17.27%/3.54%，棕榈油仍成本承压，费用率小幅优化，净利率同比小幅增长，预计26年公司费用端将逐步优化。
我们认为：公司新品储备充足，渠道经过25年调整重回增长轨道（预计传统商超有望转正、高势能渠道延续高增长）；同时公司低位锁价大豆、棕榈油，在26年规模效应及费用优化下，盈利能力于低基数下修复可期，当前股价对应26E PE 18X，建议关注。
2️⃣洽洽食品 26Q1经营情况： 销售额创历史单季度新高，受益于春节错期影响，瓜子收入双位数增长，坚果收入增长较快（主要系春节礼盒&全坚果放量带动），瓜子毛利率提升主要系25年9-10月新采购季价格降低。
25Q4+26Q1总体： 坚果增长更快，瓜子稳中略增。
渠道拆分： ①直营：零食量贩25年收入7亿，26年目标20-30%增长，盒马/小象超市/山姆目标高增速；②电商：26-27年争取扭亏为盈；③经销：加速调改工作，26年目标企稳。
成本端： ①瓜子：葵花籽采购季价格下降10%+，公司加大储备；②坚果原料：核心原料为开心果、巴旦木、腰果、核桃，目前价格仍高位运行略有松动，后续或通过扩大直采比例、种植联盟合作、增加储备等方式应对；③油价上涨导致海运费上升，但货值占比低影响较小。
业绩展望： ①营收：26年整体增速10-15%，其中瓜子增速略低，坚果更高，冰淇凌、鲜切薯条、魔芋等新品持续培育；②费用：26年保持充足营销费用投入；③净利率：2026年目标净利率为8-10%。
可转债相关财务费用： 2026年10月可转债到期，需还本付息，相关财务费用为一次性支出，赎回后每年可节约五六千万财务费用。
3️⃣巴比食品：门店调改闭店&团餐优化结构影响短期业绩，仍重点聚焦小笼包店型
我们认为：公司预计全年期间费用率保持相对稳定，预计26年公司收入/利润增速10-15%，27年加速，当前股息率4%有支撑，Q2小笼包门店加速展店/调改陆续完成+团餐优化后提速等均为后续催化，仍积极看好市值重回80e（40%+空间）。
26Q1业绩波动与门店调改&团餐结构调整有关。#剔除并购，老店Q1同店预计-0.6%，预计后续平稳。Q1业绩小幅波动主因——① 春节错期：春节错期滞后复工，加盟商外地人居多复工较晚推迟订货；② 调改闭店：3月除新开40-50家门店外，另有60-70家省级装修，影响有效营业天数；③ 团餐优化：Q1团餐下滑主因公司暂定负贡献客户，后续将小而散的小型客户归拢到核心经销商，扶持核心经销商扩展网络，进行结构优化，强化大客户定制开发。#全年目标双位数增长。#
截止26Q1末小笼包门店116家，预计全年保底开店600-700家。① 门店数：#截止26年一季度末、巴比手工小笼包门店数116家（30%为外卖店）、已开+待开的青露手工小笼包门店48家；②开店比例：目前新开店30%、老店升级70%（大部分为原址升级、个位数占比为换址新开）。随着门店赚钱效应的显现，#预计年底新开店比例进一步增加；③开店区域：华东区域顺势而为，非华东区域处于以点带面的阶段，通过赚钱效应吸引加盟商。
调改/小笼包店型营业额同比至少翻倍。新开的手工小笼包门店日销维持年前的至少翻2倍水平、其中外卖店日销4500-5000。①华南：深圳龙海家园店（稳态日销7.2k，下同），惠州千家御景居店（7k），珠海香洲区香秀二店（5.5k）；②华中：武汉玛瑙四路店（接近6k）、九江酒店规划三门店（4.8k）；③华北：北京发展路店（5.5-6k）。
分红：目前资本开支明朗，一定时间内不会有大额产能型资本开支，#预计未来会保持较高的分红比率。#
浙商食饮 张潇倩Iris
总体总结
主题正文
- ①25年公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为20.96/2.08/1.90亿元（-7.2%/-44.6%/-44.3%），#业绩略低于预期，承压主要系原材料价格上涨及渠道调整影响；
- ②26Q1公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为6.18/0.66/0.59亿元（+22.5%/+25.7%/+29%），业绩略超预期，主要系同期低基数&春节错期&调整后提效增长。
- ②分渠道：25年直营/电商增长明显（同比+35.8%/101.9%至3.2/1.6亿元），但经销渠道占比从24年的85.4%下滑至75.6%（同比下滑17.7%至15.8亿元），#经销渠道下滑主因公司将部分KA模式由经销商转为直营+优化经销商。
- ①25年：25年毛利率/净利率-0.7/-6.7pct至34.75%/10%，销售/管理费用率分别同比变动+5/-0.8至17.7%/4.6%，毛利率略下降主因费用率略抬升（推广新品+拓海外市场+做相应团队扩张等）叠加棕榈油等原料成本全年处高位。
- ②26Q1：26Q1毛利率/净利率分别-0.4/+0.3pct至33.9%/11%，销售/管理费用率分别-0.07/-1.33至17.27%/3.54%，棕榈油仍成本承压，费用率小幅优化，净利率同比小幅增长，预计26年公司费用端将逐步优化。
- 同时公司低位锁价大豆、棕榈油，在26年规模效应及费用优化下，盈利能力于低基数下修复可期，当前股价对应26E PE 18X，建议关注。
- 26Q1经营情况： 销售额创历史单季度新高，受益于春节错期影响，瓜子收入双位数增长，坚果收入增长较快（主要系春节礼盒&全坚果放量带动），瓜子毛利率提升主要系25年9-10月新采购季价格降低。
- 我们认为：公司预计全年期间费用率保持相对稳定，预计26年公司收入/利润增速10-15%，27年加速，当前股息率4%有支撑，Q2小笼包门店加速展店/调改陆续完成+团餐优化后提速等均为后续催化，仍积极看好市值重回80e（40%+空间）。