高盛 - 兴森科技(sz.002436) - 在供应短缺背景下企业加大资本支出扩产；将所有ABF基板厂商目标价上调约15% - 2026-04-22 资本支出增
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高盛 - 兴森科技(sz.002436) - 在供应短缺背景下企业加大资本支出扩产；将所有ABF基板厂商目标价上调约15% - 2026-04-22
资本支出增加以在供应短缺中扩大产能；将所有 ABF 载板公司的目标价上调约 15% 我们预计2026-2027年资本支出将加速，估计主要ABF厂商品2026年平均资本支出同比增长33%，2027年同比增长36%。我们也看到2028年资本支出存在上行潜力，这与我们的观点一致，即ABF载板需求依然强劲，市场将从2026年下半年进入供应短缺状态，并至少持续到2028年。对于PCB/CCL，我们也预计资本支出将增加，因为行业产能增长相对稳定，而需求前景依然强劲，因此这种失衡应进一步支持2026下半年/2027年更多轮的价格上涨。因此，整体供需动态对PCB/CCL/ABF载板供应商极为有利，许多公司指引将提高资本支出，以在强劲的需求环境中缓解供应紧张。
ABF 载板 欣兴电子（Kinsus）指引 2026/2027 年资本支出将达到 80 亿新台币/100 亿新台币，意味着同比分别增长 31%/25%。2026 年的资本支出将主要用于其 K6 工厂第一期的产能扩张，该期计划于 2027 年初投产，将使总产能增加 20-25%。随后的资本支出将集中于 K6 工厂第二期和第三期的扩张，额外产能将于 2028-2029 年释放。公司的产能扩张计划是由于目前的产能利用率已接近满负荷，且 2026-2027 年 ABF 载板供需前景强劲，符合我们的预期。
南亚电路板（Unimicron）指引 2026 年资本支出为 340 亿新台币（意味着同比增长 33%），并预计 2027 年将维持在类似水平（该公司此前增加了 2027 年的设备预算，我们预计 2027 年资本支出将进一步同比增长 30% 以上）。我们认为 2026/2027 年的新资本支出与龟山和杨梅工厂的载板产能扩张有关，这与我们认为 ABF 载板市场将从 2026 年下半年进入供应短缺并至少持续到 2028 年的观点一致。
印刷电路板 健鼎科技（GCE）指引 2026 年资本支出将达到 170 亿新台币以上（意味着同比增长 100% 以上），并预计 2027 年资本支出将维持在高位。2026-2027 年的投资将继续专注于台湾、泰国和中国的产能扩张，其泰国新工厂的第二期计划于 2026 年下半年量产。鉴于持续的需求，我们预计健鼎科技将进一步宣布新的资本支出计划，以更好地支持未来增长。
碳捕获与封存 (CCL) 联茂电子（ITEQ）指引 2026 年资本支出不高于 2025 年约 15 亿新台币的水平，投资继续专注于泰国的扩张，泰国工厂第二期预计于 2026 年底完工。然而，鉴于联茂电子技术迁移较慢，导致其在捕捉 AI 服务器驱动的增长机会方面落后于同行（例如 EMC 和台光电），我们在其产能扩张计划上持保守态度，从而导致其产能扩张步伐更为审慎。
总体而言，我们将沪电股份（NYPCB）/欣兴电子/南亚电路板的 12 个月目标价上调至 970/485/555 新台币（原为 850/425/485 新台币）。维持对沪电股份（在确信名单上）、欣兴电子、健鼎科技的“买入”评级，维持对南亚电路板的“中性”评级，维持对联茂电子的“卖出”评级。
盈利预测修正 沪电股份 我们将 2027/2028 年预估净利润上调 1%/1%，以反映长期协议（LTA）延长至 2027-2029 年，从而带来更好的盈利可见性。我们将 2027/2028 年收入预估上调 1%/1%。
欣兴电子 我们将 2027/2028 年预估净利润上调 2%/2%，以反映长期协议延长至 2027-2029 年，以及公司在推理芯片领域的 AI 敞口增加。我们将 2027/2028 年收入预估上调 1%/1%。
南亚电路板 我们将 2027/2028 年收入预估上调 1%/1%，以计入长期协议延长至 2027-2029 年，从而带来更好的需求可见性。我们将 2027/2028 年盈利预估上调 1%/1%。
估值与目标价修正 沪电股份 我们给予“买入”评级（在确信名单上），新的 12 个月目标价为 970 新台币（原为 850 新台币），基于更高的 2027 年市盈率 19.0 倍（原为 16.8 倍）。我们认为，随着长期协议增加带来更好的需求可见性，并计入我们的盈利修正，该公司交易价格可能较过去上行周期平均市盈率 13.3 倍高出 1.2 个标准差。
欣兴电子 我们给予“买入”评级，新的 12 个月目标价为 485 新台币（原为 425 新台币），基于更高的 2027 年市盈率 15.9 倍（原为 14.2 倍）。我们认为，随着公司盈利能力在 AI 敞口增加和盈利可见性提高的推动下持续改善，并计入我们的盈利修正，该公司交易价格可能较此前上行周期平均市盈率倍数 14.2 倍高出 1 个标准差。
总体总结
主题正文
- 我们预计2026-2027年资本支出将加速，估计主要ABF厂商品2026年平均资本支出同比增长33%，2027年同比增长36%。
- 对于PCB/CCL，我们也预计资本支出将增加，因为行业产能增长相对稳定，而需求前景依然强劲，因此这种失衡应进一步支持2026下半年/2027年更多轮的价格上涨。
- 南亚电路板（Unimicron）指引 2026 年资本支出为 340 亿新台币（意味着同比增长 33%），并预计 2027 年将维持在类似水平（该公司此前增加了 2027 年的设备预算，我们预计 2027 年资本支出将进一步同比增长 30% 以上）。
- 健鼎科技（GCE）指引 2026 年资本支出将达到 170 亿新台币以上（意味着同比增长 100% 以上），并预计 2027 年资本支出将维持在高位。
- 联茂电子（ITEQ）指引 2026 年资本支出不高于 2025 年约 15 亿新台币的水平，投资继续专注于泰国的扩张，泰国工厂第二期预计于 2026 年底完工。
- 然而，鉴于联茂电子技术迁移较慢，导致其在捕捉 AI 服务器驱动的增长机会方面落后于同行（例如 EMC 和台光电），我们在其产能扩张计划上持保守态度，从而导致其产能扩张步伐更为审慎。
- 我们认为，随着长期协议增加带来更好的需求可见性，并计入我们的盈利修正，该公司交易价格可能较过去上行周期平均市盈率 13.3 倍高出 1.2 个标准差。
- 我们认为，随着公司盈利能力在 AI 敞口增加和盈利可见性提高的推动下持续改善，并计入我们的盈利修正，该公司交易价格可能较此前上行周期平均市盈率倍数 14.2 倍高出 1 个标准差。