📊 首发公众号：思维纪要社 💼 📈我们预计维谛集团一季度营收与利润将超出市场预期，2026 年全年业绩预期也将高于市场共识与公司指引，且公司有望。 📈公司将不再
- 序号：227
- 星球链接：打开网页
- 附件：图片 0，音频 0，文档 0
- 音频文件：无音频
图片
无图片
正文
📊 首发公众号：思维纪要社 💼 📈我们预计维谛集团一季度营收与利润将超出市场预期，2026 年全年业绩预期也将高于市场共识与公司指引，且公司有望。 📈公司将不再按季度披露订单与积压订单数据，但一季度期间的市场反馈进一步强化了我们对公司短期与长期需求前景、以及竞争地位的积极判断。 📈我们独家跟踪的数据中心项目管线显示需求持续增长，2026 年一季度新增规模超 50 吉瓦，2023 年 1 月以来美国地区累计已达 415 吉瓦。 📈管理层对欧洲市场的表态显示当地需求正。 📈我们预计公司将重申 2026 年订单将在 2025 年约 180 亿美元高位基础上实现增长的观点。 📈即便订单持平，结合 2026 年 135 亿美元的营收指引，2025 年末 150 亿美元的积压订单也将实现显著增长。 📈我们对 2026、2027 年的基准预期仍高于市场共识，同时认为存在。 📈2025 年末积压订单相当于未来 12 个月销售额的 70%，符合历史水平，这意味着 2026 年营收有望突破 200 亿美元。 📈考虑到四季度订单强势中包含部分 12 至 18 个月周期的项目，我们暂不将这部分完全计入 2026 年预期，而是纳入 2027 年上行情景。 📈在 2027 年上行情景中，我们假设今年订单仅持平，2026 年末积压订单将增至约 180 亿美元，对应 2027 年营收约 250 亿美元，高于摩根大通预期的 189 亿美元与市场预期的 169 亿美元。 📈利润率仍是市场关注重点，主要受定价、成本、关税及持续投资影响。 📈在的背景下，我们认为利润率阶段性不及预期的情况将是暂时的，与 2025 年表现一致。 📈我们对 2026、2027 年的基准每股收益预期分别为 6.75 美元、9.50 美元，高于市场预期的 6.08 美元、8.10 美元，2025 年为 4.20 美元，持续展现行业顶尖增长水平。 📈在资本运作前，上行情景下每股收益有望达到约 8 美元、13 美元，公司资产负债表保持强劲，净债务 / 息税折旧摊销前利润比率为 0.5 倍，低于 1 至 2 倍的目标水平。 📈综合来看，对应上行情景的市盈率约为 23.5 倍，较行业水平溢价约 5%；基准情景市盈率为 32 倍，市盈率增长比小于 1 倍，低于行业平均 2 倍水平。 📈尽管我们预计业绩超预期并上调指引，但公司股价过去 3 个月、6 个月、12 个月分别跑赢行业 7000 个基点、6500 个基点、28800 个基点，业绩发布前风险收益比吸引力有所下降。 📈我们认为 5 月投资者日将成为下一个积极催化剂，预计届时将提升业务内容与每兆瓦机会的能见度，包括机架密度持续提升对散热与电力市场规模的影响。 📊我们独家跟踪的美国数据中心项目显示，2023 年 1 月以来累计公告规模约 415 吉瓦，2026 年一季度新增超 50 吉瓦，2025 年全年新增 200 吉瓦，2024 年新增约 110 吉瓦。 📊较 2025 年四季度，项目管线新增规模超 50 吉瓦，当前行业已进入，而非仅停留在项目公告层面。 📈英伟达在 3 月中旬分析师会议上表示，到 2027 年的需求与采购订单规模超 1 万亿美元为底线，仅包含布莱克韦尔与维拉鲁宾系列产品。 📈该规模明确排除了格罗克芯片系统、独立中央处理器机架、存储产品等新增收入来源，这些均是 2025 年 10 月发布会提出 5000 亿美元积压订单时未纳入的部分。 📈这一数据同样未包含新客户、新区域以及未来约 21 个月内预计新增的订单，考虑到 2027 年供应链产能快速被预订，实际更关注未来 6 至 9 个月。 📈供应链调研显示，维拉鲁宾系列机架单价约 600 至 700 万美元，约为上一代产品的 2 倍，验证了管理层关于客户愿意为下一代系统支付溢价的判断。 📈英伟达回应生态价值分配争议时表示，核心指标是每瓦每秒生成 token 数量，而非芯片成本。 📈新一代平台同步降低 token 成本、提升各价位段吞吐量，并推出全新高端档位，扩大 AI 工厂收入空间。 📈管理层明确否定芯片级成本对比，认为这是对相关经济逻辑的根本误解。 📈OpenAI 宣布完成最新一轮融资，承诺资本达 1220 亿美元，锚定投资者包括亚马逊、英伟达、软银与微软，投后估值 8520 亿美元。 📈OpenAI 成为最快达到千万用户、亿级用户的科技平台，即将成为最快达到周活 10 亿的 AI 应用，其中消费级用户 9 亿，付费用户超 5000 万。 📈其网页与移动端访问量是第二名 AI 应用的 6 倍，使用时长为 4 倍。 📈企业级业务势头强劲，占比已超 40%，有望在 2026 年末与消费级业务持平。 📈ChatGPT 推出一年内收入达 10 亿美元，2024 年末单季收入 10 亿美元，当前单月收入达 20 亿美元。 📈其收入增速是谷歌、元宇宙等定义互联网与移动时代公司的 4 倍。 📈OpenAI 近期推出 GPT-5.4 模型，智能水平与工作流性能显著提升，驱动智能体工作流互动量创纪录，接口每分钟处理超 150 亿 token。 📈代码模型扩展为旗舰编程智能体，周活用户超 200 万，过去三个月增长 5 倍，使用量月增超 70%。 📈其算力基础设施布局覆盖微软、甲骨文、亚马逊云、CoreWeave、谷歌云，芯片合作涵盖英伟达、超威、亚马逊自研、Cerebras 及博通。 📈甲骨文 3 月中旬公布业绩，三季度营收同比增长 22%，固定汇率增长 18%，高于市场预期，营业收入 73.78 亿美元，利润率 42.9%，超出市场预期。 📈增长主要由云业务驱动，同比增长 43.5%，固定汇率增长 41%，软件业务增长 3%，固定汇率下降 1%。 📈总履约义务余额环比增加 290 亿美元至 5530 亿美元。 📈甲骨文 2026 财年预计总营收 670 亿美元，资本开支 500 亿美元，高于 2025 财年的 210 亿美元。 📈四季度营收预计同比增长 19% 至 21%，固定汇率 18% 至 20%，其中云业务增长 46% 至 50%。 📈亚马逊宣布亚马逊云与 OpenAI 扩大合作，8 年承诺规模 1380 亿美元，OpenAI 将使用约 2 吉瓦自研芯片产能，产能爬坡需要时间。 📈摩根大通互联网团队预计这将推动亚马逊云一季度积压订单环比增加超 1000 亿美元，增速从上一季度的 20% 中段提升至 20% 高位。 📈CoreWeave 本月宣布与元宇宙达成长期协议，到 2032 年 12 月 AI 云产能承诺规模 210 亿美元，包含维拉鲁宾平台。 📈台积电 3 月营收 4150 亿新台币，环比增长 31%，同比增长 45%。 📈2026 年一季度总营收 1.134 万亿新台币，环比增长 8%，同比增长 35%，符合摩根大通与市场预期，达到一季度指引上限。 📈增长由强劲的 AI 需求、先进制程产能持续紧张以及苹果处理器需求稳健驱动。 📈台积电将 2026 年营收增速指引上调至 30% 以上，此前为接近 30%，并有望在 7 月二季度业绩会上进一步上调。 📈尽管资本开支指引处于区间上限，2027 年产能仍将维持紧张，AI 加速芯片需求旺盛。 📈2026 年英伟达、超威、谷歌、亚马逊、元宇宙、微软等 AI 芯片出货量同比增长超 50%，2027 年超 35%。 📈美光 2026 财年二季度营收 239 亿美元，环比增长 75%，同比增长 196%，大幅超出市场预期。 📈存储产品营收均实现增长，价格上涨是主要驱动力，平均售价大幅提升。 📈产能扩张受限，位产出增长远低于无约束需求。 📈价格上涨、成本管控与产品结构优化推动毛利率提升至 74.9%，环比提升约 18 个百分点，高于市场预期。 📈指引显示增长加速与毛利率创纪录，2026 财年三季度营收指引中值 335 亿美元，远超市场预期，同比增速提升至 260%。 📈毛利率指引提升至 81%，环比提升约 6 个百分点。 📈2026 财年资本开支预计超 250 亿美元，高于此前的 200 亿美元，2027 财年建设相关资本开支同比增加超 100 亿美元。 📈阿斯麦一季度营收 87.7 亿美元，同比增长 13%，高于指引中值，毛利率 53%，处于指引上限，营业收入超出预期 5%，每股收益超出市场预期 7.5%。 📈阿斯麦不再披露订单数据，但表示订单承接，客户在半导体需求旺盛背景下加速产能扩张计划，尤其 AI 相关基础设施。 📈2026 财年营收指引从 340 至 390 亿欧元上调至 360 至 400 亿欧元，同比增长 16%，高于市场预期，二季度指引略低于市场预期。 📈台湾服务器代工厂 3 月及一季度营收超出预期，受益于 GB300 产品爬坡顺利、笔记本订单提前、通用服务器需求强劲及元件成本上涨。 📈云服务商服务器需求强劲，服务器出货量显著高于季节性水平，企业服务器需求季节性下滑。 📈2026 年二季度初步展望显示通用服务器出货量环比两位数增长。 📈AI 服务器方面，一季度 NVL72 服务器出货量 1.8 万台，高于此前预期，受益于 GB300 产品过渡顺利。 📈亚马逊自研 AI 服务器出货量因产品转型保持低迷，预计下半年恢复增长。 📈台达电 3 月营收 598 亿新台币，环比增长 20%，同比增长 38%，一季度营收 1590 亿新台币，环比下降 1%，同比增长 34%，基本符合预期。 📈液冷业务营收小幅增长，预计随着新项目爬坡与元宇宙项目份额恢复，未来数月重拾增长动力。 📈服务器电源业务营收环比增长，一季度略低于预期，主要因关键元件短缺导致订单推迟。 📈预计二季度服务器电源业务营收回升，下半年维拉鲁宾系统逐步爬坡，电源机架渗透率提升，推动业务增长。 📈鸿海精密 3 月营收 8040 亿新台币，环比增长 35%，同比增长 46%，主要由 AI 服务器需求强劲与 iPhone 17 系列出货超预期驱动。 📈一季度营收环比下降 18%，同比增长 30%，符合公司指引。 📈预计二季度营收环比与同比均实现增长，AI 服务器仍是核心增长动力，2026 财年机架出货量同比增长超 100%。 📈若维拉鲁宾产品爬坡提前，行业机架出货量有望达到 7 万台以上，高于公司指引的 5 万至 6 万台。 📌维谛集团 3 月中旬参加摩根大通工业会议，认为行业仍处，增长空间广阔。 📌回顾过去一两年，市场曾担忧行业快速增长导致电力严重短缺，目前电力仍是关键制约因素，但行业持续优化解决。 📌需求真实存在，大量资本投入用于应对电力挑战，保障行业持续增长。 📌许可、劳动力、现场复杂性等挑战同样存在，预制化是缓解问题的关键方式。 📌行业发展会不断出现新挑战，也会同步产生新解决方案。 📌维谛认为电力仍是最核心的制约因素，需求持续强劲，项目管线饱满。 📌英伟达发布会凸显芯片技术进步推动效率提升与 AI 普及，为客户带来更高回报，与维谛技术创新方向一致。 📌管理层强调是核心竞争优势与护城河。 📌公司 800 伏技术按计划推进，2026 年下半年推出产品，将单兆瓦价值量提升至现有区间上限，同时拓展增量机会。 📌散热业务方面，公司通过外延与自研双线推进两相技术，凸显强大的知识产权护城河。 📌服务业务方面，公司有望抓住复杂系统的需求增长，这是市场尚未充分认识的亮点。 📌服务业务目前实现两位数增长，安装调试等前期业务增速与设备业务同步，生命周期服务增速略低，后续将随设备过保逐步提升。 📌利润率方面，公司增量利润率目标维持在 30% 至 35% 区间。 📌预计 5 月 19 日至 20 日的投资者日将披露更多相关信息。 🌍关于中东局势，管理层表示局势仍在发展，但公司供应链韧性良好，区域项目敞口，项目仍在推进。 🛃关于关税，公司 2025 年一季度未披露具体敞口与影响，指出美国本土产能已覆盖大部分需求，墨西哥供应主要受美墨加协定覆盖。 🛃美国工厂来自中国的供应占比为个位数，已实施成熟的中国 + 1 供应链策略，北美与中国以外的供应主要来自欧洲、中东、非洲低关税国家。 🛃管理层预计通过涨价抵消一半关税影响，另一半通过供应链调整解决，相关措施 2025 年下半年逐步落地，希望 2025 年末实现关税成本中性。 🛃2025 年上半年增量利润率低于预期，2025 年二季度关税调整后公司修正成本预期，供应链与制造转型的临时成本高于初始预估，导致全年利润率指引下调。 🛃2025 年三季度利润率超出预期，四季度受关税成本更新影响，退出率指引下调，2026 年一季度退出率已大幅抵消关税不利影响。 🛃2025 年实际利润率 20.4%，关税造成 100 至 150 个基点的拖累。 📊一季度公司指引有机营收增长约 18% 至 26%，美洲地区增长 30% 高位，亚太地区增长 20% 低位，欧洲、中东、非洲地区下降 20% 中段。 📊外汇带来 3500 万美元利好，并购贡献 4%，总营收 25 亿至 27 亿美元。 📊调整后营业利润 4.75 亿至 5.15 亿美元，利润率 18.5% 至 19.5%，增量利润率约 28%，调整后每股收益 0.95 至 1.01 美元。 📊我们预测调整后每股收益 1.05 美元，高于市场预期，有机营收增长 27.2%，外汇贡献 1.7%，并购贡献 4.3%，总营收 27.13 亿美元，高于市场预期。 📊分区域看，美洲有机增长 45%，亚太 25%，欧洲、中东、非洲下降 22.5%。 📊预计营业利润率 19.6%，调整后营业利润 5.31 亿美元，较 2025 年一季度的 3.37 亿美元大幅增长，同比增量利润率 29%。 📈四季度业绩整体小幅超预期，营收在其他地区缺口被强劲利润率抵消，增量利润率 31%。 📈调整后每股收益 1.36 美元，高于我们预期与指引上限。 📈营收 28.8 亿美元，基本符合摩根大通与市场预期，处于指引上限，有机同比增长 19.3%。 📈分区域看，北美有机增长 46.2%，高于预期与指引，亚太下降 9.3%，低于预期与指引，欧洲、中东、非洲下降 14.1%，低于预期与指引。 📈美洲有机营收由所有产品线与客户板块广泛强劲增长驱动，亚太由印度与亚洲其他地区驱动，中国市场低迷，欧洲、中东、非洲有机营收仍下滑但市场情绪显著改善。 📈外汇贡献 1.4%，并购贡献 2%，主要集中在美洲。 📈调整后营业利润 6.68 亿美元，高于我们预期与指引，利润率 23.2%，高于预期与指引，增量利润率 31%。 📈自由现金流 9.1 亿美元，较 2024 年四季度的 3.62 亿美元大幅增长，由更高的营业利润与递延收入大幅贡献驱动。 📈季度末资产负债表净杠杆率 0.5 倍，具备显著战略灵活性。 📢公司将。 📢四季度订单大幅超出预期，有机同比增长约 250%，预估约 83 亿美元，环比增长 117%。 📢过去 12 个月订单增长 81%，主要由美洲与超大规模数据中心驱动，各区域、技术、客户均实现广泛增长。 📢季度订单出货比约 2.9 倍，积压订单增至 150 亿美元，较三季度、二季度大幅增长，同比翻倍，环比增长 57%。 📢订单存在大额项目但无异常，反映市场订单规模扩大的趋势。 📢积压订单结构与一年前差异不大，但周期拉长至 12 至 18 个月。 📢重要的是，维谛强调数据中心仍处。 📢公司持续拓宽护城河，系统级方案包括数据中心预制设备，助力抢占每兆瓦 300 至 350 万美元的市场空间。 📢公司作为客户思想领袖与热管理、电力全系列方案提供商，在业务演进中占据优势，服务业务现场人员接近 5000 人，现场产能与交付产能同步提升，形成核心差异化优势。 📢管理层强调各区域项目管线持续增长，欧洲、中东、非洲市场情绪显著改善，管线增长加速，四季度强劲订单势头有望在 2026 年延续。 📢美洲市场在四季度大额订单后仍在加速，项目管线持续增长。 📢亚太四季度订单强劲，预计 2026 年中国增速低迷，但印度与亚洲其他地区快速增长。 📢2025 年订单表现强劲，公司预计 2026 年继续增长。 📢由于订单波动性较大，无法反映公司持续经营表现，公司将不再按季度披露订单、订单预测与积压订单数据，仅在年度报告中披露历史积压订单数据。 📊我们预计 2026 年公司有机增长 38.5%，并购贡献 2.9%，外汇贡献 0.8%。 📊预计调整后营业利润 34 亿美元，增量利润率 30%。 📊预计利息及其他费用 5900 万美元，税率 22.7%，股本约 3.92 亿股，调整后每股收益 6.75 美元，高于市场预期的 6.10 美元。 📊2026 年公司指引营收 132.5 亿至 137.5 亿美元，高于摩根大通与市场预期，有机增长约 27% 至 29%。 📊分区域看，美洲增长 30% 高位，亚太增长 20% 中段，欧洲、中东、非洲持平或小幅下滑，下半年有望重新加速。 📊外汇利好约 8200 万美元，并购贡献约 3%。 📊2025 年定价涨幅超过通胀，公司预计 2026 年保持这一趋势。 📊调整后营业利润指引 29.8 亿至 31 亿美元，对应利润率 22% 至 23%，增量利润率 29%，调整后每股收益 5.97 至 6.07 美元。 📊增量利润率处于 30% 至 35% 区间下限，受较高投资水平影响。 📊利润率扩张主要由持续经营杠杆与正向价成本差驱动，公司将持续投资产能与技术研发。 📊分区域看，欧洲、中东、非洲与亚太利润率持平，美洲驱动全年大部分利润率增长。 📊2026 财年有效税率约 23%。 📊现金流方面，预计自由现金流 21 亿至 23 亿美元，资本开支约 4.75 亿美元，占营收比例 3% 至 4%，高于历史 2% 至 3% 水平，与公司增长轨迹匹配，产能设计预留 20% 至 25% 弹性空间。 维谛
总体总结
主题正文
- 📈利润率仍是市场关注重点，主要受定价、成本、关税及持续投资影响。
- 📈尽管我们预计业绩超预期并上调指引，但公司股价过去 3 个月、6 个月、12 个月分别跑赢行业 7000 个基点、6500 个基点、28800 个基点，业绩发布前风险收益比吸引力有所下降。
- 📈我们认为 5 月投资者日将成为下一个积极催化剂，预计届时将提升业务内容与每兆瓦机会的能见度，包括机架密度持续提升对散热与电力市场规模的影响。
- 📈这一数据同样未包含新客户、新区域以及未来约 21 个月内预计新增的订单，考虑到 2027 年供应链产能快速被预订，实际更关注未来 6 至 9 个月。
- 📈预计二季度营收环比与同比均实现增长，AI 服务器仍是核心增长动力，2026 财年机架出货量同比增长超 100%。
- 📊预计营业利润率 19.6%，调整后营业利润 5.31 亿美元，较 2025 年一季度的 3.37 亿美元大幅增长，同比增量利润率 29%。
- 📢管理层强调各区域项目管线持续增长，欧洲、中东、非洲市场情绪显著改善，管线增长加速，四季度强劲订单势头有望在 2026 年延续。
- 📊现金流方面，预计自由现金流 21 亿至 23 亿美元，资本开支约 4.75 亿美元，占营收比例 3% 至 4%，高于历史 2% 至 3% 水平，与公司增长轨迹匹配，产能设计预留 20% 至 25% 弹性空间。