【东财煤炭有色*李淼/张恒浩】山金国际：产量不及预期，港股发行在即0421 #业绩落于指引中值。公司26Q1实现营业收入59.4亿元，同比+37%，环比+182
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【东财煤炭有色*李淼/张恒浩】山金国际：产量不及预期，港股发行在即0421
#业绩落于指引中值。公司26Q1实现营业收入59.4亿元，同比+37%，环比+182%；归母净利润13.9亿，同比+101%，环比+172%。业绩环比变化原因：1）25Q4大幅囤货为港股发行蓄力，26Q1额外销售0.4吨金+9吨银；2）25Q4有年末费用的计提，26Q1已基本恢复至正常季度水平。
#矿产金拆分。价格方面，Q4金均价1070元/克，环比+141元/克，售价低于市价约18元/克，或与上海盛鸿销售策略相关；产销方面，Q4金产销量分别为1.65/2.04吨，环比-0.36/+0.91吨，产量低于预期，主因青海大柴旦品位略有下降，❗️公司尚未下调全年产量指引；成本方面，Q4克金成本165元/克，环比+39元/克，成本上行或主因销售的库存成本偏高。库存方面，矿产金仍有库存0.64吨。
#矿产银拆分。价格方面，Q4银销售均价18.0元/克，计价系数提升至93%，或与销售节奏相关；产销方面，Q4银产销量分别为25/34吨，环比-21/+1吨；成本方面，克银成本3.9元/克，环比-0.4元/克，或与产销量下滑有关；库存方面，矿产银仍有库存23吨。
#投资建议。我们预计公司或于5月完成港股IPO，按其他黄金股上市节奏和兑现历史来看，❗️预计26Q2仍能持续释放业绩。在1050/1100元/克的金价假设下，我们预计公司26-27年归母净利润分别为58/84亿，对应15/10x PE。公司整体兑现度高于行业平均水平，且具备低成本/高增速等优质特征，属于行业内少有的偏防守标的，具备较强的配置价值。
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总体总结
主题正文
- 归母净利润13.9亿，同比+101%，环比+172%。
- 业绩环比变化原因：1）25Q4大幅囤货为港股发行蓄力，26Q1额外销售0.4吨金+9吨银；
- 价格方面，Q4金均价1070元/克，环比+141元/克，售价低于市价约18元/克，或与上海盛鸿销售策略相关；
- 产销方面，Q4金产销量分别为1.65/2.04吨，环比-0.36/+0.91吨，产量低于预期，主因青海大柴旦品位略有下降，❗️公司尚未下调全年产量指引；
- 价格方面，Q4银销售均价18.0元/克，计价系数提升至93%，或与销售节奏相关；
- 我们预计公司或于5月完成港股IPO，按其他黄金股上市节奏和兑现历史来看，❗️预计26Q2仍能持续释放业绩。
- 在1050/1100元/克的金价假设下，我们预计公司26-27年归母净利润分别为58/84亿，对应15/10x PE。
- 公司整体兑现度高于行业平均水平，且具备低成本/高增速等优质特征，属于行业内少有的偏防守标的，具备较强的配置价值。