--- title: "- 花旗维持高通中性评级及175美元目标价。2026财年第四季度销售和EPS（含SBC）分别较一致预期高3%和2%，但2027财年第一季度指引的EPS较预期低1" topic_id: 55521428224185244 created_at: 2026-11-05T20:38:03.381+0800 source: zsxq type: topic cssclasses: zsxq-vault --- # - 花旗维持高通中性评级及175美元目标价。2026财年第四季度销售和EPS（含SBC）分别较一致预期高3%和2%，但2027财年第一季度指引的EPS较预期低1 - 序号：101 - 星球链接：[打开网页](https://wx.zsxq.com/group/15522451881222/topic/55521428224185244) - 附件：图片 0，音频 0，文档 0 - 音频文件：_无音频_ ## 图片 _无图片_ ## 正文 - 花旗维持高通中性评级及175美元目标价。2026财年第四季度销售和EPS（含SBC）分别较一致预期高3%和2%，但2027财年第一季度指引的EPS较预期低1%，花旗同时将FY27和FY28 EPS下调17%和12%。数据中心业务预计在FY27末达到约70亿美元年化收入，主要由两家超大规模云商的定制AI推理加速器及光互连产品驱动，不过短期对毛利率有所稀释。手机业务受市场疲弱和苹果自研影响，FY27收入预计降至约170亿美元。汽车业务超预期及SpaceX合作构成中期支撑，但当前估值上行空间有限，预计总回报约3.2%。 投资结论 花旗对高通的总体判断是：数据中心业务的快速扩张正在改善中长期增长前景，但苹果自研带来的手机业务收缩、智能手机市场疲弱以及持续下调的盈利预测，限制了短期股价上行空间。 核心逻辑 管理层预计数据中心收入将在FY27第一季度超过6.5亿美元，并逐季增长，退出FY27时达到约70亿美元的年化运行水平；中长期目标为FY27全年约50亿美元、FY29超过150亿美元。 花旗预计手机收入将由FY26的约240亿美元降至FY27的约170亿美元，同比下降约28%，主要由于苹果 modem 收入减少及全球智能手机需求疲弱。 花旗将FY27、FY28 EPS分别下调17%和12%。尽管FY28起收入和利润有望重新加速增长，但近期预测修正方向仍然偏弱。 目标价基于22倍FY28预期EPS，较此前20倍有所提高，但175美元目标价距离当前股价仅约1%，风险收益比尚不足以支持积极评级。 一、季度表现稳健，但指引与盈利预测偏弱 高通的财年截至9月30日，因此报告中的F4Q26对应截至2026年9月的季度，F1Q27对应截至2026年12月的季度。 指标相对一致预期表现解读 F4Q26销售额 高3% 收入略好于预期，但整体表现仍偏温和 F4Q26 EPS（含SBC） 高2% 盈利小幅超预期 F1Q27销售指引 高3% 收入指引尚可 F1Q27 EPS指引 低1% 利润率或费用压力使盈利指引偏弱 花旗同时显著下调中期盈利预测： FY27 EPS：由7.28美元下调至，降幅约17%； FY28 EPS：由8.86美元下调至，降幅约12%； FY29 EPS：预计为。 这说明高通的估值逻辑正在由“手机业务稳定”转向“数据中心高速增长”，但在这一转型完成前，盈利仍处于重新定价阶段。 二、数据中心：高增长明确，但需要区分收入目标与退出运行率 管理层对数据中心业务给出了几个不同口径： FY27第一季度收入超过； FY27全年收入目标约； 退出FY27时达到约； FY29收入目标超过； FY27数据中心收入预计同比增长超过。 因此，“FY27全年约50亿美元”和“退出FY27年化70亿美元”并不矛盾：前者是年度实际收入目标，后者反映季度末运行水平。 主要增长动力包括： 两家超大规模云客户的定制AI推理加速器，其中包括亚马逊； PAM4光互连DSP及相关光连接产品； CPU和商用AI加速器平台； 具备高带宽存储能力的AI 250计算芯片，有望帮助高通争取初始设计赢单之外的大型超大规模客户。 报告同时强调，第二个连接业务设计赢单来自独立客户，，因此不能将全部连接业务机会都视为高壁垒的定制芯片项目。 利润率影响 数据中心业务目前对综合毛利率具有稀释作用，但其规模扩张能够改善营业利润率。换言之： 初期收入增速较快； 产品组合使毛利率承压； 固定研发及运营费用被更大收入规模摊薄后，营业利润贡献仍可能为正。 这也是花旗愿意将目标估值倍数由20倍提高至22倍的主要原因。 三、手机业务：苹果退坡和行业疲弱构成核心压力 花旗预计： FY26手机收入约； FY27手机收入约； 同比降幅约； FY27手机业务约占总收入的。 其中，苹果 modem 收入预计降至约。剔除苹果后，安卓手机收入预计大致持平，说明主要压力并非高通在安卓阵营中的全面失份额，而是苹果自研趋势及整体手机市场需求偏弱。 其他主要判断包括： 2026年全球手机出货量预计下降低双位数至中双位数； 2027年出货量预计持平至小幅下降； 中国安卓收入在2026年6月季度触底，之后预计逐季改善； 高通在三星中的份额已由历史约50%升至； 三星Galaxy新品发布会通常利好3月季度，而中国春节、旗舰机发布节奏及中国市场需求会造成季节性波动。 报告在投资策略部分指出，高通当前手机终端销售敞口约70%，且2026—2027年缺乏明显的销量或单机价值量增长驱动。这是维持中性评级的核心原因。 四、汽车与SpaceX提供非手机业务支撑 汽车业务 截至FY26退出季度，汽车业务年化收入运行率约，较花旗此前预期高出约10亿美元，主要受高通第五代Digital Chassis平台单车内容价值提升及采用率上升推动。 汽车业务具备以下优势： 芯片和平台单车价值量高于传统手机； 客户认证及量产周期较长，收入可见性相对更好； 可减少公司对手机和苹果的集中依赖。 SpaceX合作 高通与SpaceX达成合作，为Starlink Mobile提供全国性地面5G网络支持： 商业部署预计从开始； 收入贡献预计从起在QCT基准预测之上逐步体现； 高通提供全套蜂窝基础设施、无线单元、AI加速基带及数字单元处理器和软件。 该项目短期不会改变FY27盈利格局，但有望强化高通在地面与卫星融合通信领域的战略地位。 五、FY27是盈利低点，FY28开始恢复增长 花旗模型中的主要财务预测如下： 指标FY26AFY27EFY28EFY29E 营业收入（十亿美元） 43.24 44.83 52.25 59.30 收入同比增速 -2.0% 3.7% 16.5% 13.5% 毛利率 53.9% 50.8% 51.0% 51.0% 调整后EBIT率 22.6% 16.3% 18.3% 18.3% 核心EPS（美元） 7.73 6.05 7.84 8.87 自由现金流（十亿美元） 8.65 9.75 10.39 10.50 当前股价对应PE 22.4倍 28.6倍 22.1倍 19.5倍 FY27的主要特征是： 手机收入大幅下降； 数据中心、汽车、IoT等非手机业务增长，但尚不足以完全抵消手机压力； 毛利率和营业利润率触底； EPS降至6.05美元。 FY28起，数据中心约70亿美元退出运行率以及其他非手机业务开始更充分地贡献收入，推动收入增长16.5%、核心EPS增长约29.6%。因此，FY27更像业务结构切换造成的盈利低点，而非长期盈利能力下降。 六、费用及利润率指引存在口径影响 F1Q27 QCT EBT利润率指引为20%—22%，其中约的逆风来自内部费用重分类：数据中心业务由“其他”转入QCT后，相关运营费用也随之重新归类。 该重分类： 压低QCT表面利润率； 对公司整体利润基本中性； 并不代表数据中心业务实际经营利润率恶化。 管理层预计： F1Q27运营费用约28亿美元； 3月季度环比增加中个位数百分比； FY27全年非GAAP运营费用（不含SBC）处于。 费用增长仍是FY27利润率承压的原因之一。 七、关键催化剂与跟踪指标 投资者可重点关注： ； 数据中心收入能否连续季度环比增长； 退出FY27时是否能够达到约70亿美元年化运行率； AI 250高带宽存储芯片是否转化为新增超大规模客户； 额外晶圆及封装供应能否推动数据中心收入超过公司目标； 中国安卓收入能否如管理层预期逐季改善； 汽车业务能否继续高于80亿美元的年化运行率； SpaceX项目是否按计划于2027年启动商业部署； 数据中心占比提高后，综合毛利率能否稳定在约51%。 目标价方法 花旗给予高通，采用： FY28核心EPS预测为7.84美元 目标价较此前采用的20倍估值倍数提高 提高估值倍数主要为了反映： 数据中心收入增长速度加快； FY29超过150亿美元收入目标的可见性提升； 汽车、IoT及SpaceX等非手机业务带来的业务多元化。 但需要注意，花旗同时大幅下调了FY27和FY28 EPS，因此目标价维持175美元，实际上是后的结果。 为什么维持中性评级 花旗的中性判断主要基于以下平衡： 数据中心进入快速放量阶段； AI推理加速器和光互连具备较大收入潜力； 汽车业务超预期； SpaceX合作打开新型通信基础设施市场； FY28起收入和EPS恢复双位数增长。 FY27盈利预测继续下调； 手机收入预计下降约28%； 苹果自研是结构性而非短期周期性因素； 数据中心初期稀释毛利率； 当前股价已接近目标价； 预期总回报仅约3.2%。 因此，当前估值尚未提供足够安全边际。只有在数据中心收入持续超出70亿美元退出运行率、手机降幅好于预期或汽车业务进一步加速时，评级才具备上调基础。 报告明确列示的主要风险 手机业务当前占比较高，而2026—2027年缺乏明显的销量或单机价值量增长。如果全球手机需求弱于预期，收入和盈利可能进一步下调。 苹果和三星合计贡献约40%的销售额。苹果自研加速、三星份额变化或重要设计赢单丢失，均可能显著影响预测。 授权及版税收入约占公司销售额13%。重大诉讼或知识产权监管变化可能影响高毛利授权业务。 高通不仅面对其他芯片供应商竞争，还面临苹果和三星内部自研方案。竞争加剧可能造成份额、定价权或内容价值量下降。 公司业务覆盖美国、欧洲和亚洲，宏观衰退会影响手机、汽车和IoT需求，宏观改善则可能带来上行空间。 需要额外跟踪的执行风险 数据中心收入增长过度依赖少数超大规模客户； 定制加速器设计赢单转化为量产的速度低于预期； 芯片、先进封装等供应限制导致收入目标延期； 数据中心业务毛利率稀释大于预期； 苹果modem收入下降速度快于FY27约15亿—16亿美元的预测； SpaceX商业部署或收入确认晚于预期； FY28盈利恢复不及当前模型所隐含的约29.6%增速。 总体而言，高通正处于由手机芯片公司向“手机+汽车+IoT+AI数据中心”综合平台转型的关键阶段。数据中心决定长期成长上限，而手机业务尤其是苹果业务的下滑速度决定短期估值能否稳定。 ## 总体总结 主题正文 1. 数据中心业务预计在FY27末达到约70亿美元年化收入，主要由两家超大规模云商的定制AI推理加速器及光互连产品驱动，不过短期对毛利率有所稀释。 2. 花旗对高通的总体判断是：数据中心业务的快速扩张正在改善中长期增长前景，但苹果自研带来的手机业务收缩、智能手机市场疲弱以及持续下调的盈利预测，限制了短期股价上行空间。 3. 管理层预计数据中心收入将在FY27第一季度超过6.5亿美元，并逐季增长，退出FY27时达到约70亿美元的年化运行水平； 4. 花旗预计手机收入将由FY26的约240亿美元降至FY27的约170亿美元，同比下降约28%，主要由于苹果 modem 收入减少及全球智能手机需求疲弱。 5. 报告在投资策略部分指出，高通当前手机终端销售敞口约70%，且2026—2027年缺乏明显的销量或单机价值量增长驱动。 6. FY28起，数据中心约70亿美元退出运行率以及其他非手机业务开始更充分地贡献收入，推动收入增长16.5%、核心EPS增长约29.6%。 7. F1Q27 QCT EBT利润率指引为20%—22%，其中约的逆风来自内部费用重分类：数据中心业务由“其他”转入QCT后，相关运营费用也随之重新归类。 8. 费用增长仍是FY27利润率承压的原因之一。