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title: "- 3Q26营收同比增长11%至46.47亿元，但净利润同比下降72%至1.21亿元，较市场一致预期及J.P. Morgan预测低约70%；毛利率同比收缩10."
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# - 3Q26营收同比增长11%至46.47亿元，但净利润同比下降72%至1.21亿元，较市场一致预期及J.P. Morgan预测低约70%；毛利率同比收缩10.

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## 正文

- 3Q26营收同比增长11%至46.47亿元，但净利润同比下降72%至1.21亿元，较市场一致预期及J.P. Morgan预测低约70%；毛利率同比收缩10.2个百分点至39.6%，成本上涨、价格竞争及不利的产品价格与组合完全盖过销售增长。内存芯片成本上升与国内价格战是主要压力，公司在芯片采购、成本工程及价格与组合管理方面的执行弱于同行，添可洗地机这一第二增长曲线亦面临份额压力。J.P. Morgan下调2026—2028年盈利预测15%，其2027年净利润预测较市场一致预期低31%，认为近期利润率修复可见度有限。公司维持Underweight评级，将目标价由45元下调至40元，采用14倍2027年预测市盈率。

3Q26公司收入仍保持双位数增长，但毛利率大幅下降，叠加1.37亿元投资公允价值损失，导致净利润较市场预期出现严重落差。J.P. Morgan认为，公司同时面临三方面利润率压力：
：内存芯片和塑料等零部件成本上升；
：国内扫地机和洗地机价格战侵蚀价格与产品组合；
：添可洗地机出现市场份额流失风险。
关键项目数据
评级
Underweight（低配/减持）
2026年11月2日股价
44.22元
2027年12月目标价
40.00元
目标价隐含空间
约-9.5%
目标估值
14倍FY27E市盈率
两年历史平均市盈率
19倍
FY27E现价市盈率
约15.3倍，报告概述约16倍
虽然股价过去一年已经大幅下跌，但报告认为市场尚未充分反映后续盈利下调和估值中枢下移风险。

1. 3Q26：量增但利减，盈利质量显著恶化
指标3Q26表现同比变化
营业收入
46.47亿元
+11%
毛利润
18.42亿元
-12%
毛利率
39.6%
-10.2个百分点
调整后经营利润
2.23亿元
-44%
报告经营利润
0.77亿元
-82%
净利润
1.21亿元
-72%
投资公允价值损失
1.37亿元
显著拖累利润
3Q26收入增长基本符合预期，但毛利率仅39.6%，比J.P. Morgan原先47%的预测低7.4个百分点。整体经营费用同比下降约5%，仍无法抵消毛利润收缩。报告还预计4Q26毛利率进一步降至37.7%、调整后经营利润率降至1.9%，意味着短期尚未看到明确的利润率拐点。
因此，本次业绩问题的本质是，而非需求端全面转弱。
2. 毛利率下降由成本通胀与价格竞争共同造成
J.P. Morgan估计，约10个百分点的毛利率收缩中：
；
。
其中，内存芯片价格自4Q25以来上升约3—4倍，其占扫地机销货成本的比例由低个位数升至高个位数。估算显示：
芯片成本使扫地机毛利率下降约5—6个百分点；
对集团毛利率造成约3—4个百分点拖累；
塑料成本上涨进一步增加压力。
值得注意的是，同行毛利率普遍仅下降2—3个百分点，而科沃斯下降10.2个百分点。这表明问题不完全来自行业性的芯片涨价，公司在方面的执行也可能弱于同行。
3. 国内价格战限制成本转嫁能力
AVC数据显示，3Q26科沃斯线上零售价格同比下降：
扫地机：-11%，直接竞争对手为-7%；
洗地机：-18%，直接竞争对手为-13%。
科沃斯降幅分别高出竞争对手4和5个百分点。国内业务占比较高，使其更容易受到价格战和渠道促销的冲击。竞争加剧不仅压缩单品利润，也可能造成高端产品占比下降，使毛利率承受价格与产品组合的双重压力。
4. 服务机器人成为盈利预测下调的主要来源
J.P. Morgan对分部预测的调整显示：
分部指标FY26E新预测此前预测调整
服务机器人收入
127.82亿元
134.97亿元
-5%
服务机器人毛利率
35.3%
41.6%
-6.4个百分点
智能家居家电收入
87.45亿元
88.37亿元
-1%
智能家居家电毛利率
55.4%
55.9%
-0.5个百分点
服务机器人是收入和毛利率下修的主要来源。报告同时将添可洗地机视为公司第二增长引擎，并提示该业务存在进一步流失市场份额的风险。国内价格战和份额压力共同作用下，服务机器人短期内较难恢复到此前约41%—42%的毛利率水平。
5. 盈利预测大幅低于市场一致预期
年度营收：新预测/此前预测毛利率：新/此前净利润：新/此前
FY26E
216.75亿元/-4%
43.3%/-3.8个百分点
15.32亿元/-24%
FY27E
240.22亿元/-2%
43.4%/-3.2个百分点
16.71亿元/-11%
FY28E
257.04亿元/-3%
43.5%/-2.8个百分点
18.57亿元/-12%
报告整体下调2026—2028年盈利预测约15%。更关键的是，J.P. Morgan的盈利预测显著低于市场：
年度J.P. Morgan净利润市场一致预期差异
FY26E
15.32亿元
21.14亿元
-28%
FY27E
16.71亿元
24.17亿元
-31%
FY28E
18.57亿元
28.10亿元
-34%
对应调整后EPS预测为2.65元、2.89元和3.21元，分别较市场一致预期低约28%、31%和34%。这意味着未来几个季度市场一致预期仍存在较明显的下修空间，也是报告认为股价可能继续“去估值”的核心依据。
6. 风投投资增加盈利波动与可见度风险
截至3Q26，公司风险投资类投资占总资产约7%，占长期资产约25%。这些投资的公允价值变动有时超过一个季度的核心经营利润，有时也会吞噬约一半的核心经营利润。
3Q26的1.37亿元公允价值损失正是这一风险的体现。由于投资损益缺乏稳定性和可预测性，投资者难以仅依据核心经营表现判断公司真实盈利能力，也增加了业绩预测误差。
7. 回购规模有限，且不等同于直接股东回报
公司宣布在2026年11月至2027年10月期间回购1.5亿—2.0亿元股份，但回购股份拟用于员工激励，因此J.P. Morgan不将其全部视为对现有股东的直接资本回报。
按当前价格计算：
FY26E股息率约1.8%；
加上回购后的指示性“股息加回购收益率”约2.4%；
多数家电公司的该收益率约为5%—10%。
因此，股东回报对估值的支撑明显弱于多数家电同业。

目标价与估值方法
J.P. Morgan将目标价由45元下调至40元，降幅约11%，下调主要来自盈利预测削减，而非目标倍数调整：
[
40元 \approx 14倍 \times FY27E调整后EPS 2.89元
]
目标倍数较公司两年历史平均19倍存在明显折价，反映报告预期市场将随着毛利率下修而对公司进行进一步估值压缩。
估值指标
指标FY26EFY27EFY28E
现价对应P/E
16.7倍
15.3倍
13.8倍
EV/EBITDA
9.2倍
8.6倍
7.6倍
FCFF收益率
-2.4%
5.6%
7.2%
股息率
1.8%
2.0%
2.2%
公司资产负债表仍较稳健，FY26E预计净现金约40.08亿元，财务杠杆并非主要风险。不过，FY26E经营现金流预计仅1.09亿元，FCFF为-6.25亿元，主要受营运资金占用增加影响，现金创造能力仍需观察。
评级逻辑
维持Underweight评级主要基于：
毛利率可能继续低于市场此前预期；
成本上涨无法通过提价充分转嫁；
添可洗地机面临份额流失；
FY27E盈利预测较市场一致预期低31%；
股息及回购对估值的支撑有限；
风投投资进一步降低盈利可见度。
股价过去绝对表现已明显落后——年初至今下跌45.2%、过去12个月下跌50.5%——但J.P. Morgan认为这不足以构成充分安全边际，盈利下修与估值压缩可能尚未结束。

下行风险
：第二增长曲线的市场份额压力可能加剧；
：公司可能被迫继续降价，压缩价格与产品组合；
：内存芯片、塑料等成本进一步上涨或出现供应短缺；
：可能进一步扩大报告利润与核心经营利润之间的差距；
：当前估值对盈利预测变化仍较敏感。
上行风险
国内价格战缓和，科沃斯和添可的市场份额回升；
内存芯片等关键原材料价格提前回落；
海外市场取得超预期进展，改善收入结构并缓解国内价格竞争压力；
毛利率恢复速度明显快于J.P. Morgan预测。
后续重点跟踪指标
季度毛利率能否环比企稳，尤其是服务机器人毛利率；
内存芯片价格及其占扫地机销货成本的比例；
科沃斯与添可的线上零售价格及市场份额；
风投投资的公允价值损益和资产占比；
海外收入增速及盈利贡献；
回购实施进度、用途及实际每股价值提升幅度。

## 总体总结

主题正文
1. - 3Q26营收同比增长11%至46.47亿元，但净利润同比下降72%至1.21亿元，较市场一致预期及J.P. Morgan预测低约70%；
2. 毛利率同比收缩10.2个百分点至39.6%，成本上涨、价格竞争及不利的产品价格与组合完全盖过销售增长。
3. 内存芯片成本上升与国内价格战是主要压力，公司在芯片采购、成本工程及价格与组合管理方面的执行弱于同行，添可洗地机这一第二增长曲线亦面临份额压力。
4. 3Q26公司收入仍保持双位数增长，但毛利率大幅下降，叠加1.37亿元投资公允价值损失，导致净利润较市场预期出现严重落差。
5. 报告还预计4Q26毛利率进一步降至37.7%、调整后经营利润率降至1.9%，意味着短期尚未看到明确的利润率拐点。
6. 竞争加剧不仅压缩单品利润，也可能造成高端产品占比下降，使毛利率承受价格与产品组合的双重压力。
7. 这些投资的公允价值变动有时超过一个季度的核心经营利润，有时也会吞噬约一半的核心经营利润。
8. 不过，FY26E经营现金流预计仅1.09亿元，FCFF为-6.25亿元，主要受营运资金占用增加影响，现金创造能力仍需观察。