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title: "思源电气26年三季报点评：非经损益扰动表观利润，高端产能加快落地 事件： 公司前三季度实现营收177.62亿元，同比+28.5%，归母净利润24.03亿元，同比"
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# 思源电气26年三季报点评：非经损益扰动表观利润，高端产能加快落地 事件： 公司前三季度实现营收177.62亿元，同比+28.5%，归母净利润24.03亿元，同比

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## 正文

思源电气26年三季报点评：非经损益扰动表观利润，高端产能加快落地

事件： 公司前三季度实现营收177.62亿元，同比+28.5%，归母净利润24.03亿元，同比+9.7%，扣非归母净利润23.15亿元，同比+13.7%；毛利率30.6%，同比-1.7pct，归母净利率13.5%，同比-2.3pct。其中Q3营收69.67亿元，同环比+30.7%/+11.9%，归母净利润9.39亿元，同环比+4.5%/+2.8%，扣非归母净利润9.16亿元，同环比+14.6%/+1.2%；毛利率30.9%，同环比-2.4/-0.7pct，归母净利率13.5%，同环比-3.4/-1.2pct。非经损益下降+汇兑损失+收入结构三重因素影响，业绩略低于市场预期。

业务结构及成本汇率压制盈利、项目确收节奏偏慢。我们认为Q3业绩低于市场预期，主要系前三季度储能、EPC等低毛利业务收入占比同比提高约6—7pct，叠加原材料、海外运费上涨及人民币升值，压制盈利能力；同时整站项目验收周期拉长，受海运影响导致确收周期延长，高毛利订单交付延迟兑现在报表端。此外，Q3非经常性损益同比减少0.76亿元，进一步拖累表观归母增速。

海外订单持续高增、高端变压器及AIDC超容扩产加快推进。我们预计公司前三季度及单Q3海外订单增速均超过50%，9月中压开关柜签单约3—4亿元，10月至今北美签单超过4亿元、潜在代签订单接近10亿，EO 14420文件对公司北美业务几乎无影响。产能端，变压器三期已开工，计划27年7—8月试生产；GIS特高压厂房已投产，500/750kV供货能力增强，1000kV GIS产品及工厂资质已通过国网审核，静待招标突破。AIDC方面，超级电容客户27年需求预测积极，中压侧超容柜需求增长突出，目前产能无法满足需求，公司正推进扩产及自动化产线工艺验证，27年有望实现超容业务的放量。

费用控制稳健、合同负债及存货增长显著。前三季度期间费用23.49亿元，同比+22.9%，期间费用率13.2%，同比-0.6pct；销售/管理/研发/财务费用率4.5%/1.8%/6.0%/0.8%，同比-0.6/-0.3/-0.8/+1.1pct，除财务费用外均有所压降。前三季度经营活动现金净额9.83亿元，同比+127.9%。Q3末应收账款/存货/合同负债95.19/64.42/44.09亿元，同比+34.3%/+28.2%/+52.2%，在手订单充沛，支撑后续交付。

盈利预测与投资评级： 考虑到成本端压力可能持续存在，我们下修公司26—28年归母净利润预测36.0/47.0/60.6亿元，同比+14%/+31%/+29%，对应现价PE分别为24/18/14倍。公司订单储备充沛，高端产能释放支撑海外拓展，AIDC超级电容打开成长空间，维持“买入”评级。

风险提示： 电网投资不及预期，海外业务拓展不及预期，AIDC业务进展不及预期，原材料价格及汇率波动。

## 总体总结

主题正文
1. 事件： 公司前三季度实现营收177.62亿元，同比+28.5%，归母净利润24.03亿元，同比+9.7%，扣非归母净利润23.15亿元，同比+13.7%；
2. 其中Q3营收69.67亿元，同环比+30.7%/+11.9%，归母净利润9.39亿元，同环比+4.5%/+2.8%，扣非归母净利润9.16亿元，同环比+14.6%/+1.2%；
3. 同时整站项目验收周期拉长，受海运影响导致确收周期延长，高毛利订单交付延迟兑现在报表端。
4. 我们预计公司前三季度及单Q3海外订单增速均超过50%，9月中压开关柜签单约3—4亿元，10月至今北美签单超过4亿元、潜在代签订单接近10亿，EO 14420文件对公司北美业务几乎无影响。
5. AIDC方面，超级电容客户27年需求预测积极，中压侧超容柜需求增长突出，目前产能无法满足需求，公司正推进扩产及自动化产线工艺验证，27年有望实现超容业务的放量。
6. Q3末应收账款/存货/合同负债95.19/64.42/44.09亿元，同比+34.3%/+28.2%/+52.2%，在手订单充沛，支撑后续交付。
7. 盈利预测与投资评级： 考虑到成本端压力可能持续存在，我们下修公司26—28年归母净利润预测36.0/47.0/60.6亿元，同比+14%/+31%/+29%，对应现价PE分别为24/18/14倍。
8. 风险提示： 电网投资不及预期，海外业务拓展不及预期，AIDC业务进展不及预期，原材料价格及汇率波动。