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# 摩根大通——宇树科技（688836.SH）：物理AI的S曲线有望提前，Astra/大语言模型催化剂及监管稀缺性溢价延长驱动评级双重上调至增持 基于2026年世界

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## 正文

摩根大通——宇树科技（688836.SH）：物理AI的S曲线有望提前，Astra/大语言模型催化剂及监管稀缺性溢价延长驱动评级双重上调至增持

基于2026年世界物理AI大会的最新反馈，管理层对物理AI突破的时间预期从“最长10年”大幅提前至“2-3年”甚至“1-2年”，叠加监管趋严导致机器人赛道新IPO及分拆上市进度延迟，已上市公司稀缺性溢价窗口延长。摩根大通由此将宇树科技评级从“减持”双重上调至“增持”，目标价从300元人民币大幅上调至995元人民币（基于2028财年预期30倍市销率），较2026年10月23日收盘价624元存在约59%的上行空间，较开放日收盘价845元存在约20%的潜在涨幅。研报全面上调2026-2028财年销售收入预测，预计2028/2030年宇树在全球人形机器人市场的份额将分别达到约20%和10%，销售S曲线明显前移。

评级调整逻辑：从谨慎到积极的风险回报重估

• 前期谨慎立场回顾：上周年中国国际工业博览会（CIIF）调研后，摩根大通曾对中国人形机器人整机厂持保守态度，因多数企业难以将早期硬件领先优势转化为可重复的商业化 traction，需求仍高度依赖研发与试点项目。

• 催化剂出现：2026年杭州世界物理AI大会暨合作伙伴生态大会上，宇树科技创始人兼CEO王兴兴将物理AI突破的时间框架从“最长10年”大幅提前至“2-3年”甚至“1-2年”。这一表态被视为行业分水岭，标志着产业瓶颈正从“大脑”推理向现实世界执行转移。

• 稀缺性溢价延长：监管对机器人企业IPO及分拆的审查趋严，强调商业化订单质量与商业模式可持续性，导致新可比上市公司供给延迟。宇树科技作为A股唯一一梯队人形机器人标的，稀缺性溢价窗口被拉长，估值重估具备结构性支撑。

• 评级与目标价：综合考虑上述因素，摩根大通认为维持“减持”已不再合适，“中性”亦无法匹配该高波动、快迭代赛道，故将评级双重上调至“增持”，目标价995元对应30倍2028财年市销率（参考全球最高质量同业及近期一级市场融资估值）。

生态大会与平台战略价值：从硬件出货到生态系统飞轮

• 大会规模与场景覆盖：大会吸引超3,000名参与者，设1场主论坛、7场平行论坛、20余场公开演讲及40余个展区，展示宇树机器人在城市治理、应急消防、教育科研、文化娱乐、商业服务及工业应用等六大领域的落地。宇树同步展出四足机器人、人形机器人及最新Dex5-S五指灵巧手。

• 装机量作为战略资产：王兴兴披露，2024年5月发布的G1人形机器人累计产量已达1万-2万台，成为全球销量最高的人形机器人。在2-3年突破框架下，庞大装机量不再仅是硬件销售指标，而是转化为开发者熟悉度、真实世界数据生成、策略测试、故障案例收集及快速迭代的核心输入，使“身体平台”成为智能闭环的关键环节。

• 管理层三大未来重点：大规模机器人量产能力（目标千万至亿台级别）；结合自研与外部合作部署适配硬件的物理AI小模型；建设超大规模算力集群支持技术迭代。公司正构建“AI自主研发-仿真训练-真实世界测试-反馈迭代”的机器人自进化系统，旨在部分替代传统人工调试流程，直接攻克物理交互成功率与接触稳定性瓶颈。

• 全球物理AI竞赛：宇树计划每年投入数千万元奖金举办世界物理AI大赛，面向全球团队与个人，赛道涵盖移动、田径、格斗、灵巧操作、生产、体育、多模态交互及医疗/养老。此举旨在吸引外部开发者上平台，增加场景多样性，生成边缘案例，加速仿真与现实测试间的反馈循环。

大模型与规划AI加速：产业瓶颈从“大脑”向现实部署转移

• Astra等前沿大模型的催化作用：以GPT-6 Astra为代表的大模型规划能力跃升，使行业瓶颈从高层推理转向现实具身、数据生成与部署迭代。任务分解、记忆、上下文管理及跨工具执行等能力的快速进步，意味着数字智能向可靠、可扩展、安全的物理执行转化成为机器人企业的核心挑战。

• 硬件层战略价值重估：当规划层越先进，现实世界数据闭环的价值就越高，而这些闭环必须依赖已部署的机器人群体。宇树早期在降本制造、开发者生态及装机量上的投入，使其成为模型公司、高校与系统集成商进行数据采集、策略验证及现实用例迭代的默认合作伙伴。硬件平台不再是单纯的“身体”，而是连接数字智能与规模化物理部署的桥梁。

• 投资逻辑进化：宇树的投资价值不再仅由机器人本体销量定义，而在于其能否成为下一代AI模型学习、迭代与部署的默认物理接口。尽管前沿模型在规划与推理上持续进步，物理AI仍依赖传感器、执行器、电池、热管理、校准、安全性、耐用性及现场服务能力，这些因素无法被仿真与合成数据完全替代。宇树凭借先发优势，创造了更多真实世界的数据、测试与生态参与触点，其硬件平台作为中国物理AI生态系统核心层的概率显著提升。

监管收紧延长稀缺性溢价：A股唯一一梯队标的受益

• IPO供给延迟：机器人企业IPO及分拆的监管审查趋严，重点关注可持续订单收入、商业化质量与商业模式耐久性。智元机器人（Agibot）等高关注度一级标的上市时间表延后，深度科技（DeepRobotics）科创板审核推进、黄洞机器人终止上市计划等事件，均印证新可投资标的供给将慢于预期。

• 估值重估窗口：在物理AI采用时间线前移、而投资者获取上市敞口的途径依然有限的背景下，宇树作为A股稀缺的人形机器人纯正标的，其平台领导地位、生态覆盖与装机规模的组合稀缺性进一步凸显。公众市场投资者在规模化商业舰队部署完全验证前，可能赋予其平台战略价值更高的估值权重。

财务预测与估值模型

• 收入与盈利：摩根大通预计2026/2027/2028财年营收分别为28.19亿/48.88亿/133.83亿元人民币，同比增速65.9%/73.4%/173.8%；调整后EBITDA分别为8.52亿/15.42亿/43.01亿元；调整后净利润分别为6.16亿/11.25亿/32.02亿元；调整后每股收益分别为1.52/2.78/7.92元。

• 利润率趋势：预计毛利率在2025财年60.4%的高位后逐步回落至2028财年的55.7%，反映规模效应与产品结构变化；EBITDA利润率则从2025财年的23.1%升至2028财年的32.1%，经营杠杆持续释放。

• 估值方法：目标价995元基于30倍2028财年预期市销率，对标全球最高质量同业及Agility Robotics等一级市场融资估值。2028财年成为估值锚点，因销售S曲线前移使该年份收入能见度显著提升。

• 隐含市场份额：上调后模型隐含宇树2026/2027/2028/2030年全球人形机器人销量份额分别约为24%、14%、21%、12%（注：原文表格数据存在新旧假设混排，此处取新假设口径）。

投资启示与关键风险

• 上行催化：物理AI突破早于预期；生态大会后开发者上平台速度加快；监管持续延迟竞争对手IPO；全球科技巨头加速采购宇树硬件作为AI训练载体；量产降本进度超预期。

• 下行风险：企业级采用慢于预期或试点转重复订单延迟，削弱平台规模化能力；新进入者加速商业化侵蚀定价权与稀缺溢价；监管进一步收紧或地缘政治挫折限制国际扩张；技术路线更迭导致硬件平台价值贬值。

## 总体总结

主题正文
1. 摩根大通由此将宇树科技评级从“减持”双重上调至“增持”，目标价从300元人民币大幅上调至995元人民币（基于2028财年预期30倍市销率），较2026年10月23日收盘价624元存在约59%的上行空间，较开放日收盘价845元存在约20%的潜在涨幅。
2. • 评级与目标价：综合考虑上述因素，摩根大通认为维持“减持”已不再合适，“中性”亦无法匹配该高波动、快迭代赛道，故将评级双重上调至“增持”，目标价995元对应30倍2028财年市销率（参考全球最高质量同业及近期一级市场融资估值）。
3. 在2-3年突破框架下，庞大装机量不再仅是硬件销售指标，而是转化为开发者熟悉度、真实世界数据生成、策略测试、故障案例收集及快速迭代的核心输入，使“身体平台”成为智能闭环的关键环节。
4. • IPO供给延迟：机器人企业IPO及分拆的监管审查趋严，重点关注可持续订单收入、商业化质量与商业模式耐久性。
5. 智元机器人（Agibot）等高关注度一级标的上市时间表延后，深度科技（DeepRobotics）科创板审核推进、黄洞机器人终止上市计划等事件，均印证新可投资标的供给将慢于预期。
6. • 估值重估窗口：在物理AI采用时间线前移、而投资者获取上市敞口的途径依然有限的背景下，宇树作为A股稀缺的人形机器人纯正标的，其平台领导地位、生态覆盖与装机规模的组合稀缺性进一步凸显。
7. • 收入与盈利：摩根大通预计2026/2027/2028财年营收分别为28.19亿/48.88亿/133.83亿元人民币，同比增速65.9%/73.4%/173.8%；
8. • 利润率趋势：预计毛利率在2025财年60.4%的高位后逐步回落至2028财年的55.7%，反映规模效应与产品结构变化；