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title: "- 摩根大通维持阿里巴巴\"增持\"评级，目标价下调至200美元/195港元（基于17倍FY28预期市盈率）。核心观点：云业务EBITA预计将在12月结束之季度首次"
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# - 摩根大通维持阿里巴巴"增持"评级，目标价下调至200美元/195港元（基于17倍FY28预期市盈率）。核心观点：云业务EBITA预计将在12月结束之季度首次

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## 正文

- 摩根大通维持阿里巴巴"增持"评级，目标价下调至200美元/195港元（基于17倍FY28预期市盈率）。核心观点：云业务EBITA预计将在12月结束之季度首次超过AI模型与应用亏损，迎来关键拐点，使云业务增长开始对集团盈利产生正贡献。当前预计FY27/FY28非GAAP每股收益分别下调9%/10%，但FY27非GAAP EBITDA上调8%，仍较市场一致预期高14%/30%。预计9月结束之季度云收入同比增长53%，AI实验室和应用EBITA亏损约106亿元；12月结束之季度云+AI合并EBITA有望转正。建议在业绩期加仓。

摩根大通维持阿里巴巴"增持"评级，将目标价从210美元下调至（港股从205港元下调至），新目标价基于（此前为16倍），倍数上调反映出云业务+AI的EBITA拐点有望降低盈利路径的不确定性。
报告的核心论点围绕一个关键拐点：，这意味着云业务的增长将开始对集团整体盈利产生正贡献，而AI运营亏损将在云业务板块内部被消化吸收。
报告建议，核心依据包括：
摩根大通FY27/FY28非GAAP EBITDA预测仍
市场一致预期尚未反映12月结束之季度的转折点
市场一致预期也未充分计入FY28超过50%的云业务增长

一、云+AI：12月结束之季度是核心拐点
的关键数据预测：
云业务收入同比增长 
云业务EBITA利润率从上一季度的11.6%进一步提升至 
AI实验室和应用EBITA亏损约 
云业务+AI实验室
的拐点预测：
云业务收入同比增长将超过 55%
云业务利润率将超过 15%
——这是AI投入资本回报率的第一个关键数据点，也是未来1-2个季度股价的核心焦点
摩根大通认为，长期来看云业务利润率有望随基础设施投资成熟而提升至 。同时，，8月份的股份配售之后若无进一步稀释，云业务利润增长有望超过AI支出增长。
二、电商：EBITA企稳，即时零售拖累收窄
9月结束之季度，与上季度基本持平
淘宝/天猫EBITA同比持平，较6月结束之季度的同比下降3%有所改善，反映竞争激烈程度小幅下降
CMR与EBITA之间的增幅差距收窄至约，与利润率企稳趋势一致
即时零售亏损约 （一年前为350亿元），随客单价提升，亏损有望在不牺牲市场份额的情况下收窄
三、预测调整
项目FY27EFY28E
净收入
下调2%
下调6%
非GAAP EBITDA

下调4%
非GAAP EPS
下调9%
下调10%
非GAAP EBITDA vs 市场共识

下调原因：1）所有其他板块的收入预测下调；2）云业务收入计算框架微调。EPS下调则源于收入下调及营业利润以下项目的调整。
四、估值方法
摩根大通采用两种估值方法：
：17倍FY28预期市盈率（"中国互联网一线资产"估值倍数）
：
核心电商利润给予  2026日历年预期市盈率
云业务给予  2026日历年预期市销率（低于美国上市SaaS公司平均值）

：增持（维持）
：200美元 / 195港元（截至2027年6月）
：210美元 / 205港元（截至2026年12月）
：17倍FY28预期市盈率
（截至2026年10月9日）：111.37美元 / 107港元
：约80%（美元）/约82%（港元）

：
：腾讯和百度等大型中国互联网公司可能对阿里巴巴的本地生活服务业务构成威胁
：对数字内容的投资跨度可能较长，从而给利润率带来长期压力
：伴随着中国零售交易市场GMV和收入增长的长期可持续性，移动业务变现的改善进度慢于预期
：
9月结束之季度业绩（第二个季度证据）
云业务EBITA能否在12月结束之季度超过AI亏损
AI基础设施建设如何转化为实际回报
是否会有进一步股权融资稀释

## 总体总结

主题正文
1. 核心观点：云业务EBITA预计将在12月结束之季度首次超过AI模型与应用亏损，迎来关键拐点，使云业务增长开始对集团盈利产生正贡献。
2. 当前预计FY27/FY28非GAAP每股收益分别下调9%/10%，但FY27非GAAP EBITDA上调8%，仍较市场一致预期高14%/30%。
3. 预计9月结束之季度云收入同比增长53%，AI实验室和应用EBITA亏损约106亿元；
4. 摩根大通维持阿里巴巴"增持"评级，将目标价从210美元下调至（港股从205港元下调至），新目标价基于（此前为16倍），倍数上调反映出云业务+AI的EBITA拐点有望降低盈利路径的不确定性。
5. 报告的核心论点围绕一个关键拐点：，这意味着云业务的增长将开始对集团整体盈利产生正贡献，而AI运营亏损将在云业务板块内部被消化吸收。
6. 同时，，8月份的股份配售之后若无进一步稀释，云业务利润增长有望超过AI支出增长。
7. 淘宝/天猫EBITA同比持平，较6月结束之季度的同比下降3%有所改善，反映竞争激烈程度小幅下降
8. ：伴随着中国零售交易市场GMV和收入增长的长期可持续性，移动业务变现的改善进度慢于预期