--- title: "- JPM在伦敦举办的美国全明星会议上与Cisco及Coherent管理层进行了深入交流。两大核心主题为：（1）AI驱动的数据中心建设正在加速，超大规模客户需求" topic_id: 55521512152424544 created_at: 2026-09-28T20:25:49.823+0800 source: zsxq type: topic cssclasses: zsxq-vault --- # - JPM在伦敦举办的美国全明星会议上与Cisco及Coherent管理层进行了深入交流。两大核心主题为：（1）AI驱动的数据中心建设正在加速，超大规模客户需求 - 序号：087 - 星球链接：[打开网页](https://wx.zsxq.com/group/15522451881222/topic/55521512152424544) - 附件：图片 0，音频 0，文档 0 - 音频文件：_无音频_ ## 图片 _无图片_ ## 正文 - JPM在伦敦举办的美国全明星会议上与Cisco及Coherent管理层进行了深入交流。两大核心主题为：（1）AI驱动的数据中心建设正在加速，超大规模客户需求强劲，光网络基础设施迎来技术与容量双重升级；（2）Cisco FY27营收增速预计+15%，下半财年增速放缓主要源于能见度与时间节奏而非需求疲弱，Silicon One的价值超越对Broadcom的二供角色，涵盖可编程性、系统级设计、能效与供应链控制等差异化优势，企业级园区交换机更新换代周期带来约1000亿美元机会；（3）Coherent FY27增速将超FY26，9月季度隐含同比增速超50%，光学行业受益于数据中心扩张及scale-up网络从铜缆向光网络的转换（连接数量约scale-out的10倍），供应（而非需求）是当前增长瓶颈，公司正在24个月内将InP产能扩至4倍，PhotonLink等新产品毛利率高于公司均值，毛利率从FY24的34%提升至40.5%目标，未来目标超42%。 本报告为摩根大通（JPM）于2026年9月28日发布的会议纪要，记录了在伦敦举办的"J.P. Morgan U.S. All Stars Conference"上与，围绕超大规模客户（hyperscaler）需求、下一代网络与光通信技术演进、产能与供应链等核心议题展开。两大投资亮点清晰：**思科FY27营收增长15%**的能见度与确定性较高，且企业级换代周期将释放约1000亿美元机会；，光学行业正处于scale-up网络从铜向光转换的超级周期起点。 一、Cisco（CSCO）：AI网络的隐形赢家 1. FY27增速结构与下半年增速放缓的解读 Cisco给出FY27营收同比+15%的增长指引，构成分解为三部分： ：核心驱动力 ：贡献增量 ：网络业务保持双位数增长，安全/可观测性（Security/Observability）全年呈高个位数增长，服务业务从下滑转至持平至低个位数增长 管理层明确表示，。且公司对F1Q27的营收能见度有所改善。 2. 超大规模客户订单与营收的"鸿沟" Cisco披露了一个重要的会计差异：，但公司订单定义仅统计90天内可发货的部分，更长期的承诺计入backlog。因此。FY26超大规模订单组合中，，预计FY27这一比例不会发生重大变化。 3. Silicon One的真正价值 Cisco力图打破市场将Silicon One视为"Broadcom二供"的简单认知，强调其差异化优势包括： 公司与超大规模客户已有超过5年的设计导入（design win）合作历史，并对"份额增长主要源于供应受限环境"的观点进行了反驳。Cisco目标到，这将提升其对台积电（TSMC）的议价能力与路线图能见度。 4. Scale-Across机会的兑现 Scale-Across机会（跨域扩展网络）得益于Cisco的组合方案，可提供更广泛的解决方案。机会正通过。每个GPU需要与其他GPU进行低丢包率的相干通信，因此scale-across所承载的带宽和内容价值远超传统scale-out。 5. 企业级换机周期与安全需求 企业级市场迎来双重驱动： ：约即将到达支持终止日期（end of support），整体网络设备老化涉及的机会。例如Catalyst 4000将于CY26年底停止支持，Catalyst 6000将于次年跟进 竞争虽加剧，但Cisco管理层认为竞争将更多发生在层面，而Cisco瞄准的是大型企业架构级改造（涵盖网络、安全、可观测性、软件的整体方案）。 6. 安全业务转型曙光 安全/可观测性业务被承认"远未达到增长目标"，部分原因是市场复杂度，部分原因是产品组合转型（如Splunk客户向云订阅迁移）。但管理层认为，预计FY27末实现高个位数增长。 7. 供应链与毛利率 ：整体偏紧但。Cisco已提高库存、下达预采购承诺、签订长协，并积极管理长期硅需求。最紧张的是。FY27指引不受到供应限制。 ：FY27毛利率下降被定性为"温和（modest）"，原因是。这一mix问题不仅限于hyperscaler，企业硬件销售也在加速，但软件与服务部署存在滞后。 二、Coherent（COHR）：光学超级周期的核心受益者 1. 双重独立驱动：数据中心扩张 + Scale-up铜转光 Coherent管理层指出，光学行业受益于： 关键洞见：，因此这一转变不仅是数据中心资本开支增长的函数，更是光模块的。尽管最终形态清晰，但。 2. PhotonLink：架构中立的全面布局 新发布的旨在支持CPO（共封装光学）、NPO（近封装光学）和芯片到芯片光连接。Coherent凭借的能力实现差异化。管理层表示已有在不同速率推进。 ：性能与能效更优（光学直接进入封装），但牺牲可服务性 ：保持可插拔架构，灵活性更高 Coherent对两种技术，内容机会相当 。 3. InP与VCSEL的互补角色 ：更适合，scale-out仍以InP为主 ：更适合 Coherent拥有，预计scale-up将根据客户架构混合采用InP和VCSEL 4. FY27增长加速：超过50%同比 FY27增速将 9月季度指引隐含 管理层目标在 增长由与，而非替代 5. 供应而非需求是瓶颈 公司正在，产能相比上一年已翻倍，且 未来产能将持续扩张，但节奏受限于等物理约束 6. 毛利率扩张的三大驱动 ：供需紧张支撑涨价 ：6英寸InP晶圆相比3英寸可实现 毛利率演进路径：，且管理层预计将。 7. LTA降低产能风险 长协（LTA）通常围绕，多为结构 （如Nvidia示例），Coherent用这些资金建设专用产能，目标是 LTA可包含客户预付款或其他前期承诺， 8. 西方光子制造布局 关键光子材料主要在美国和欧洲制造， 收发器的组装/测试被视为价值链中的部分，关键IP与毛利集中在 西方客户寻求，垂直整合是关键优势 9. 散热材料：另一AI机遇 除光学连接外，Coherent的**工程化散热材料（Thermadite）**被定位为AI计算密度提升的机遇： 正在与客户合作， 散热性能大幅提升，使GPU可在更高利用率或速度下运行 管理层暗示**能源聚变（energy fusion）**是其激光技术的另一个长期机会 本报告为，JPM未直接给出Cisco与Coherent的目标价或评级更新，但通过管理层交流透露出以下投资逻辑： ：受益于AI数据中心网络需求 + 企业级换机周期（约1000亿美元TAM），Silicon One差异化战略与企业架构级解决方案是核心竞争优势。FY27 +15%增长指引确定性强，下半年放缓主要受节奏而非需求影响。 ：处于光学超级周期的最佳位置，scale-up铜转光是10倍连接数的增量机会。FY27增速超50%，毛利率向42%+迈进，供应瓶颈反而成为公司议价能力与长协结构的护城河。 ：若超大规模客户的AI基础设施建设节奏放缓，将直接影响Cisco和Coherent的需求增长。 ：光通信领域CPO与NPO的技术路线选择尚未收敛，Coherent虽保持架构中立，但客户采用节奏差异可能影响业绩兑现。 ：Coherent产能扩张受工厂建设、设备交付、工人培训等物理因素制约，存在执行风险。 ：Cisco硬件增速快于软件/服务导致毛利率温和下降，若AI硬件占比进一步提升，毛利率压力可能加大。 ：Cisco在企业级网络面临更激烈的设备级竞争；Coherent在中国市场暴露度虽低（10%），但全球光学供应商竞争格局仍在演变。 ：Cisco hyperscaler订单与营收存在6-9个月时间差，短期数据可能误导市场情绪。 ：作为跨国科技公司，关税、出口管制与地缘政治冲突可能影响供应链与海外业务。 ## 总体总结 主题正文 1. （2）Cisco FY27营收增速预计+15%，下半财年增速放缓主要源于能见度与时间节奏而非需求疲弱，Silicon One的价值超越对Broadcom的二供角色，涵盖可编程性、系统级设计、能效与供应链控制等差异化优势，企业级园区交换机更新换代周期带来约1000亿美元机会； 2. （3）Coherent FY27增速将超FY26，9月季度隐含同比增速超50%，光学行业受益于数据中心扩张及scale-up网络从铜缆向光网络的转换（连接数量约scale-out的10倍），供应（而非需求）是当前增长瓶颈，公司正在24个月内将InP产能扩至4倍，PhotonLink等新产品毛利率高于公司均值，毛利率从FY24的34%提升至40.5%目标，未来目标超42%。 3. 本报告为摩根大通（JPM）于2026年9月28日发布的会议纪要，记录了在伦敦举办的"J.P. Morgan U.S. All Stars Conference"上与，围绕超大规模客户（hyperscaler）需求、下一代网络与光通信技术演进、产能与供应链等核心议题展开。 4. 两大投资亮点清晰：**思科FY27营收增长15%**的能见度与确定性较高，且企业级换代周期将释放约1000亿美元机会； 5. FY26超大规模订单组合中，，预计FY27这一比例不会发生重大变化。 6. 安全/可观测性业务被承认"远未达到增长目标"，部分原因是市场复杂度，部分原因是产品组合转型（如Splunk客户向云订阅迁移）。 7. ：受益于AI数据中心网络需求 + 企业级换机周期（约1000亿美元TAM），Silicon One差异化战略与企业架构级解决方案是核心竞争优势。 8. FY27 +15%增长指引确定性强，下半年放缓主要受节奏而非需求影响。