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# 瑞银——中国房地产：北京市预售政策调整——对开发商影响更为直接 一、核心结论 9月24日，北京市公布预售模式调整的实施细则。瑞银认为，相较于此前武汉公布的同类政

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## 正文

瑞银——中国房地产：北京市预售政策调整——对开发商影响更为直接

一、核心结论

9月24日，北京市公布预售模式调整的实施细则。瑞银认为，相较于此前武汉公布的同类政策，北京版本明显更为严格，且对开发商具有更直接的冲击——因开发商在一线城市的土地储备意愿远高于其他城市，该政策具备跨一线城市的示范效应。核心量化冲击：在旧预售模式下，项目层面内部收益率（IRR）约为14.5%；新规实施后，瑞银测算IRR将降至10.1%。这一收益压缩将直接抑制北京土地市场热度及新开工规模。对股票标的的影响呈分化格局：二手房交易平台贝壳（KE Holdings）将受益于新房需求向存量房市场的潜在溢出，构成利好；而中国海外发展（COLI）则面临逆风，因其2026年上半年合约销售额中约18%来自北京市场。

二、北京细则较武汉版本更为严苛：三大维度对比

预售资金监管：北京要求项目完工前预售资金不得拨付给开发商；而武汉允许开发商凭银行保函提取预售资金。这一差异直接决定了开发商的资金周转自由度——北京版本实质上将预售资金锁定至竣工节点，大幅延长了资金占用周期。

土地价款支付节奏：北京允许土地溢价分期支付，但要求首月内至少缴纳50%，剩余50%须在两年内付清；武汉则仅需首付10%，首年内缴纳40%，剩余50%两年内付清。北京的首付款比例要求显著高于武汉，对开发商前期资金沉淀提出更高要求。

新旧政策衔接窗口：2026年8月28日之前已获取土地的项目，仍可在2027年底前按旧规申请预售。这一过渡期安排为部分已拿地未开盘项目提供了缓冲，但新增土地投资将全面适用新规。

三、项目IRR量化冲击：从14.5%降至10.1%的推导逻辑
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瑞银在假设条件不变（房价与地价维持当前水平、地价占房价50%、土地款支付结构为首月50%+两年后50%、销售周期为两年）的基础上，测算新旧政策下的项目回报差异。结果显示：旧预售模型下IRR为14.5%；武汉预售模型下为13.6%；北京新规下进一步压缩至10.1%。IRR的阶梯式下行直接削弱了北京土地拍卖的经济性，瑞银预计土地市场与新房供应的降温将在未来几个季度逐步显现。

四、对开发商与二手房平台的差异化影响

贝壳（KE Holdings，买入评级）：新房预售门槛提高及交付周期延长，将促使部分购房需求从新房市场溢出至二手房市场。贝壳作为二手房交易龙头，将直接受益于这一结构性需求转移。瑞银当前给予贝壳买入评级，目标价66.00港元（2026年8月22日设定），9月24日收盘价43.26港元，隐含上行空间约52.6%。

中国海外发展（COLI，买入评级）：北京市场贡献了公司2026年上半年合约销售额的18%，是收入敞口最大的上市房企之一。预售资金锁定期延长叠加土地款支付压力上升，将直接压制公司在北京区域的拿地意愿与周转效率。瑞银当前给予COLI买入评级，目标价未在本报告中更新（9月24日收盘价12.58港元）。

五、总结

北京预售政策调整标志着一线城市房地产监管从"需求端松绑"向"供给端规范"的重心偏移。预售资金全额锁死至竣工、土地款首付比例翻倍、IRR从14.5%骤降至10.1%——这三项约束叠加，将实质性抬高开发商在北京市场的资金门槛与回报要求。短期内地价与新房供应存在冷却压力，但需求溢出效应为二手房平台创造了结构性机遇。瑞银的核心判断是：政策冲击在开发商层面呈非对称分布——土地储备集中于北京且周转依赖预售回款的房企将面临最大逆风，而二手房交易中介及资金实力雄厚、能够适应现售模式的头部开发商则具备相对韧性。

## 总体总结

主题正文
1. 瑞银认为，相较于此前武汉公布的同类政策，北京版本明显更为严格，且对开发商具有更直接的冲击——因开发商在一线城市的土地储备意愿远高于其他城市，该政策具备跨一线城市的示范效应。
2. 核心量化冲击：在旧预售模式下，项目层面内部收益率（IRR）约为14.5%；
3. 对股票标的的影响呈分化格局：二手房交易平台贝壳（KE Holdings）将受益于新房需求向存量房市场的潜在溢出，构成利好；
4. 瑞银在假设条件不变（房价与地价维持当前水平、地价占房价50%、土地款支付结构为首月50%+两年后50%、销售周期为两年）的基础上，测算新旧政策下的项目回报差异。
5. IRR的阶梯式下行直接削弱了北京土地拍卖的经济性，瑞银预计土地市场与新房供应的降温将在未来几个季度逐步显现。
6. 瑞银当前给予贝壳买入评级，目标价66.00港元（2026年8月22日设定），9月24日收盘价43.26港元，隐含上行空间约52.6%。
7. 预售资金全额锁死至竣工、土地款首付比例翻倍、IRR从14.5%骤降至10.1%——这三项约束叠加，将实质性抬高开发商在北京市场的资金门槛与回报要求。
8. 瑞银的核心判断是：政策冲击在开发商层面呈非对称分布——土地储备集中于北京且周转依赖预售回款的房企将面临最大逆风，而二手房交易中介及资金实力雄厚、能够适应现售模式的头部开发商则具备相对韧性。