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title: "- 摩根士丹利维持礼来(LLY)超配评级,目标价1419美元。监测显示Foundayo处方增长放缓但市场份额提升至口服减重市场22.6%,Zepbound表现优"
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# - 摩根士丹利维持礼来(LLY)超配评级,目标价1419美元。监测显示Foundayo处方增长放缓但市场份额提升至口服减重市场22.6%,Zepbound表现优

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## 正文

- 摩根士丹利维持礼来(LLY)超配评级,目标价1419美元。监测显示Foundayo处方增长放缓但市场份额提升至口服减重市场22.6%,Zepbound表现优于VA一致预期,预计2026年M+Z销售有约5%上行空间。医保GLP-1 Bridge项目运行两个月已惠及50万+老年人,LLY口服GLP-1产能与制造扩张可支撑约1000亿美元峰值收入,维持27x P/E的溢价估值。

摩根士丹利于2026年9月18日发布礼来(Eli Lilly, LLY)处方数据追踪报告,维持**超配(Overweight)**评级,(基于27x P/E,应用于3Q27-2Q28 EPS $52.57),较9月17日收盘价$1,152.44有约23%的上行空间。报告核心结论:
:口服减重市场份额由前周的20.6%升至22.6%,处方医生数从1Q的8k激增至36k
:MS预测3Q26美国Zepbound收入$5,251mn,高于VA共识$5,046mn,主要受益于Kwikpen和Foundayo双重拉动
:启动2个月已惠及50万+老年人,带来$216mn累计节省
:对2026年Mounjaro+Zepbound销售预测有约5%上行空间
:总GLP-1 TRx同比增长23%,LLY份额同比增长35%,Novo仅7%

1. 处方数据周度更新

TRx: ~723,800(上周~791,300)
NRx: ~401,100(上周~448,700)
受美国劳动节假期影响环比下滑约8.1% w/w
MS估算3Q26 Zepbound美国收入$5,251mn(vs VA共识$5,046mn),
混合价格假设$525/script(2Q26为$580),呈现QoQ下降趋势
Vial: 混合价格~$410(模型假设$406),表现优于预期
KwikPen: 混合价格~$320(模型假设$293),同样优于预期

TRx: ~47,000(上周~47,500)
NRx: ~40,400(上周~40,700)
环比小幅下滑,但份额持续提升
处方医生数从1Q的8k增至36k,捕获25%新口服启动
MS预测3Q26美国Foundayo收入$157mn(vs VA共识$210mn),
混合价格~$278(模型假设$275),但库存是摆动因素(2Q26曾有$20-30mn库存)

MS预测3Q26美国收入$4,642mn(vs VA共识$4,739mn),
混合价格假设$415/script(2Q26为$465)
2. 市场份额与竞争格局
:~62% NRx(上周61%),Novo 38%
:Zepbound 27%,Wegovy注射 17%,Foundayo 2%,Ozempic 19%,Trulicity 4%
:~22.6%(前周20.6%),假设Novo/LLY口服市场份额比为60%/40%
:~1,160万人,其中T2D约622万,肥胖约537万
3. Medicare GLP-1 Bridge项目
启动日期:2026年7月1日
运行2个月成绩:
50万+老年人使用
~60万人注册
累计节省$216mn
关键反馈:
60-70%的Bridge患者为新增加incretin疗法
注射剂捕获约80%的Bridge患者
触发7月底Zepbound Kwikpen和Foundayo的拐点
CVS Pharmacy 9,000+门店参与,Medicare受益人可按$50/月获取GLP-1
4. Foundayo全球扩张
美国T2D申请已完成,预计年内获批
近期获批市场:沙特(减重)、墨西哥(减重+T2D)、英国(减重+T2D)
超过40个市场在审评中
2027年实现主要市场全球推广
LLY承诺未来10年在中国投资$30亿,建立本土口服固体制剂生产能力,支持orforglipron(已向NMPA提交申报)
5. 制造产能展望
设施类型增量TRx(千)收入贡献($bn)上线时间
基础
自动注射器
30,000
$11
已运行
RTP, NC
自动注射器
30,000
$11
2023年8月
National Resilience, OH
自动注射器
50,000
$18
2024年
Concord, NC
自动注射器
30,000
$11
4Q24/1Q25
Pleasant Prairie, WI Part I
自动注射器
10,000
$4
YE25
Pleasant Prairie, WI Part II
自动注射器
15,000
$5
YE28
BSP, Rome
自动注射器
15,000
$5
YE25
Alzey, Germany
自动注射器
30,000
$11
1H27
Lehigh Valley, PA
自动注射器
37,500
$14
~2031

Kwikpens
55,000
$11

产能利用率假设70%,可服务约
假设美国/US比例为45%
当前RTP设施年化约3,000万TRx,已达产能上限
6. PBM覆盖进展(关键正面)
5月28日:三大PBM均覆盖LLY肥胖产品组合
CVS Caremark 6月1日起覆盖Foundayo
10月1日起Zepbound模板计划广泛覆盖
这是对CVS此前将Wegovy优先于Zepbound决定的,反映产品组合规模优势
7. Employer Connect平台
2026年3月5日启动,与15+独立福利管理商合作
Zepbound KwikPen以$449折扣价提供给网络药店
与HealthDyne和CenterWell(HUM旗下)合作

当前估值
指标数值
评级

行业观点
In-Line
目标价

当前股价(9/17/26)
$1,152.44
上行空间

市值
$1,029,902mn
52周区间
$712.13-$1,292.60
估值方法

基础:
27x倍数:
与LLY 10年平均(28x)一致
显著高于行业平均(~15x)
反映公司增长前景和管线期权价值
EPS预测对比
财年MS EPSVA共识P/E
12/25
$24.20
$23.43
44.4x
12/26e
$38.64
$36.89
29.8x
12/27e
$47.21
$47.51
24.4x
12/28e
$57.92
$54.51
19.9x
季度EPS
季度2025实际2026e MS2026e Prior2027e MS
Q1
$3.34
$8.55a
-
-
Q2
$6.31
$8.38a
-
-
Q3
$7.02
$10.07
-
-
Q4
$7.54
$11.64
-
-
3Q26预测汇总(MS vs VA共识)
产品MS预测($mn)VA共识($mn)差异
Zepbound美国
$5,251
$5,046
+4.1%
Mounjaro美国
$4,642
$4,739
-2.0%
Foundayo美国
$157
$210
-25.2%

+0.6%
Mounjaro海外
$5,650
$5,145
+9.8%
Foundayo海外
$52
$14
+271%

+3.4%

上行风险(Upside)
 — 口服剂型可能加速减重药物普及,市场份额超过MS假设
 — 下一代GLP-1管线(三重激动剂等)提供增量驱动
 — 进一步受益于Medicare Bridge项目扩展
下行风险(Downside)
 — 监管或市场接受度风险
 — 管线期权价值受损
 — 包括Amgen MariTide、Zealand Survodutide、Viking VK2735等竞争压力
关键监测指标
每周Foundayo处方量能否按MS敏感性分析路径达到~58k TRx/周(对应2026年VA共识~$640mn)
Oral Wegovy能否达到~109k TRx/周(对应共识$2.2bn美国销售)
Medicare Bridge项目患者转化率和药物使用粘性
IQVIA数据捕获率改善(Foundayo已提升至~90%,但仍低于100%)
Foundayo 7月底以来的"近双倍m/m增长"趋势能否延续

## 总体总结

主题正文
1. 监测显示Foundayo处方增长放缓但市场份额提升至口服减重市场22.6%,Zepbound表现优于VA一致预期,预计2026年M+Z销售有约5%上行空间。
2. 医保GLP-1 Bridge项目运行两个月已惠及50万+老年人,LLY口服GLP-1产能与制造扩张可支撑约1000亿美元峰值收入,维持27x P/E的溢价估值。
3. 摩根士丹利于2026年9月18日发布礼来(Eli Lilly, LLY)处方数据追踪报告,维持**超配(Overweight)**评级,(基于27x P/E,应用于3Q27-2Q28 EPS $52.57),较9月17日收盘价$1,152.44有约23%的上行空间。
4. :MS预测3Q26美国Zepbound收入$5,251mn,高于VA共识$5,046mn,主要受益于Kwikpen和Foundayo双重拉动
5. :总GLP-1 TRx同比增长23%,LLY份额同比增长35%,Novo仅7%
6. 混合价格假设$525/script(2Q26为$580),呈现QoQ下降趋势
7. 混合价格~$278(模型假设$275),但库存是摆动因素(2Q26曾有$20-30mn库存)
8. LLY承诺未来10年在中国投资$30亿,建立本土口服固体制剂生产能力,支持orforglipron(已向NMPA提交申报)