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# - UBS将大立光评级从买入下调至卖出，目标价NT$5,000（当前股价NT$7,400，潜在跌幅约32%）。自4月以来股价飙升242%，源于市场对CPO（共封

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## 正文

- UBS将大立光评级从买入下调至卖出，目标价NT$5,000（当前股价NT$7,400，潜在跌幅约32%）。自4月以来股价飙升242%，源于市场对CPO（共封装光学）光纤阵列单元（FAU）的乐观预期，但UBS认为市场已超前定价：CPO资质认证仍处于早期阶段，样品线要到9月底才启动，且面临TFC、Coherent等强劲竞争对手。大立光当前2027年PE约35倍，远超其长期13-18倍的合理区间。智能手机镜头业务Q3表现疲弱，8月营收同比下滑16%，受内存成本上行及旗舰机型销量放缓影响。UBS维持2026/27年EPS预测NT$190/214，采用SOTP估值法（手机镜头15x PE + CPO基准情形50x PE对应40%市占率），风险/回报偏负面。

UBS于2026年9月6日发布大立光（3008.TW）评级调整报告，将评级从，目标价（基于SOTP估值法），较当前股价NT$7,400存在约32%的下行空间。
核心逻辑：。大立光股价自2026年4月以来累计上涨242%，主要受市场对其CPO光纤阵列单元（FAU）业务的乐观预期驱动，但UBS认为：
 — 样品产线要到2026年9月底才启动
 — 面临TFC（已设计导入2026-27年产品）、Coherent（可垂直整合或使用无需V-groove的元透镜方案）等强劲对手
 — 当前2027年PE约35倍，长期合理区间仅13-18倍
 — Q3营收低于预期，8月同比下滑16%

一、CPO业务前景分析
1.1 技术路径与产品布局
大立光采用 的技术路径，将光信号从光子集成电路（PIC）高精度耦合入光纤，实现自动化装配。其核心竞争优势在于：
精密光学元件的量产经验与良率改善能力
内部自动化工具与精密对准技术
在高端手机镜头领域积累的精密光学组装能力
1.2 资质认证进度
UBS在Semicon Taiwan的反馈显示，大立光CPO业务仍处于：
阶段时间节点状态
样品产线搭建
2026年9月底
即将启动
系统集成商接受
2026Q4-2027年
待完成
Fabless客户设计导入
2027年
目标
Gen 3光学量产
2028年
远期目标
1.3 竞争对手分析（拥挤赛道）
：已获得2026-27年设计导入，具备FAU和透镜组装能力
：可垂直整合，合并II-VI后在Semicon Taiwan展示了除金属收发器外壳外的全部自研组件
：晶圆级光学方案已用于准直功能
：正在送样阶段
：有意进入该市场
：具备潜在垂直整合能力
1.4 CPO市场规模与份额测算
UBS提供了三种情景测算（FAU = Fiber Array Unit）：
情景交换机数量FAU/交换机FAU总量ASPTAM份额大立光营收(NT$)EPS贡献
下行（采用缓慢）
7.5万
72
540万
US$50
US$2.7亿
10%
8.1亿
NT$2.2
基准
10万
72
720万
US$150
US$10.8亿
40%
129.6亿
NT$35
上行（快速采用）
12.5万
72
900万
US$175
US$15.8亿
60%
283.5亿
NT$76
：基准情形下大立光CPO贡献的EPS仅约NT$35（对应NT$1,730估值贡献），而市场已按上行情形（约70x PE × NT$76 EPS ≈ NT$5,345）进行定价，明显过度乐观。
1.5 FAU与交换机带宽关系
平台FAU数量说明
Broadcom TH5 / Bailly 51.2T
16个
8个6.4T光引擎，每个2个FAU
NVIDIA Quantum-X
72个
4个ASIC，每个6个可拆卸光学子组件
NVIDIA Spectrum-X（单包）
32-36个
102.4T封装36个OE，32个活跃
NVIDIA Spectrum-X（4包）
128-144个
4包×32-36个OE
二、智能手机镜头业务分析
2.1 Q3营收追踪明显落后
大立光8月营收数据令人担忧：
指标7月8月UBSe Q3一致预期 Q3
营收(NT$十亿)
4.9
5.0
18.6
18.5
环比
+31.4%
+2.8%
+35.8%
+35.4%
同比
-9.9%
-16.0%
+5.4%
+5.0%
QTD完成度
26%
53%
—
—
：9月需环比增长**73%**才能达到UBS/一致预期+36-38%的QoQ增长，而历史季节性均值仅+8% MoM。
2.2 业务前景判断
：预计iPhone 18将在2026下半年引入（Genius目前不参与，未来可能进入），但折叠屏机型规格变化不大
：受影响，旗舰客户可能调价抑制增长
：48MP模组在iPhone未来机型的更广泛采用；Apple据报在探索及物理AI（机器人/自动驾驶/AR/VR）
UBS对该业务的判断：（接近其历史区间），对应估值NT$3,270。
三、财务表现回顾
指标(NT$百万)2023202420252026E2027E
营收
48,842
59,458
61,148
67,869
77,189
营收增速
2.4%
21.7%
2.8%
11.0%
13.7%
毛利率
48.7%
52.5%
50.4%
49.7%
49.8%
营业利润率
36.5%
40.4%
38.5%
38.2%
38.6%
净利润
18,047
22,480
23,613
24,642
28,019
EPS (NT$)
135.22
168.43
176.92
188.21
214.00
经营现金流
13,999
25,615
21,740
44,140
38,348
自由现金流
10,118
20,453
13,743
24,301
27,213
：
：2025年净现金达NT$1,223亿，为CPO投资和分红提供充足弹药
：2026E经营现金流预计翻倍至NT$441亿
：capex/revenue维持在14-20%，显示对CPO产能的持续投入

一、估值方法
UBS采用 ：
业务板块EPS贡献PE倍数估值贡献(NT$)
智能手机镜头
NT$214
15x
3,270
CPO（基准情形，40%份额）
NT$35
50x
1,730

—
—

二、估值倍数依据
：接近大立光长期均值（约16x），略低于均值反映宏观不确定性
：处于光学同业14-72x区间的高端，因大立光拥有溢价
：光学元件同业2027年平均PE约38x，Genius约25x
三、上行/基准/下行情景
情景目标价对应PE(2027E)隐含变动
（CPO快速采用，60%份额）
NT$9,000
38.3x
+22%
（CPO顺利推进，40%份额）
NT$5,000
23.4x
-32%
（CPO进展有限+手机疲软）
NT$2,500
13.5x
-66%
四、评级结论
：（原"买入"）
：
：NT$7,400（2026年9月4日收盘）
：-31.4%（含1.1%股息率）
：-37.6%（相对市场假设6.3%）
五、估值偏离警示
大立光当前估值显著偏离历史区间：
当前NTM PE约35-39倍
历史均值约16倍
+1标准差约18倍
-1标准差约13倍
，历史上属于极端高估区间。

一、下行风险（可能导致进一步下跌）
 — 当前估值隐含的上行情形（60%份额、NT$76 EPS、70x PE）若不能实现，股价将面临大幅回调
 — 中国市场需求疲弱，叠加内存成本上涨抑制终端定价空间
 — 智能手机OEM客户的镜头供应商竞争日益激烈，第二供应商Genius的份额蚕食
 — 大立光向"完整解决方案"延伸，可能与Corning、Senko、AuthenX等集成商产生竞争关系
 — 若Gen 3目标推迟至2028年后，将进一步延迟收入兑现
二、上行风险（可能导致估值上修）
 — 若大立光能快速获得fabless客户设计导入并扩大份额
 — 若公司展示出超高精度、高效率的自动化装配能力，可能获得超出预期的市场份额
 — 200MP潜望式镜头、48MP模组更广泛采用等
三、其他关键关注点
：当前营收追踪明显低于季节性，若Q3业绩低于预期可能成为股价调整催化剂
：内存成本上涨对OEM定价空间的挤压可能传导至镜头供应商
：capex/revenue维持在17-20%的高位，若CPO进展不及预期将面临产能过剩风险
：即使CPO业务最终成功兑现，当前估值已透支未来2-3年的成长，估值消化可能需要较长时间
四、UBS量化研究观察
UBS量化研究团队指出：
行业结构展望：中性（3/5）
监管环境：中性（3/5）
近期股价表现：显著改善（5/5）
下一份业绩报告相对一致预期： — 主要因8月智能手机销售放缓
但UBS分析师认为下一份业绩相对其自身预测存在

## 总体总结

主题正文
1. 自4月以来股价飙升242%，源于市场对CPO（共封装光学）光纤阵列单元（FAU）的乐观预期，但UBS认为市场已超前定价：CPO资质认证仍处于早期阶段，样品线要到9月底才启动，且面临TFC、Coherent等强劲竞争对手。
2. 智能手机镜头业务Q3表现疲弱，8月营收同比下滑16%，受内存成本上行及旗舰机型销量放缓影响。
3. UBS维持2026/27年EPS预测NT$190/214，采用SOTP估值法（手机镜头15x PE + CPO基准情形50x PE对应40%市占率），风险/回报偏负面。
4. UBS于2026年9月6日发布大立光（3008.TW）评级调整报告，将评级从，目标价（基于SOTP估值法），较当前股价NT$7,400存在约32%的下行空间。
5. ：基准情形下大立光CPO贡献的EPS仅约NT$35（对应NT$1,730估值贡献），而市场已按上行情形（约70x PE × NT$76 EPS ≈ NT$5,345）进行定价，明显过度乐观。
6. ：9月需环比增长**73%**才能达到UBS/一致预期+36-38%的QoQ增长，而历史季节性均值仅+8% MoM。
7. ：预计iPhone 18将在2026下半年引入（Genius目前不参与，未来可能进入），但折叠屏机型规格变化不大
8. ：capex/revenue维持在17-20%的高位，若CPO进展不及预期将面临产能过剩风险