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title: "智谱1H26点评：ARR增速斜率提升，年底ARR指引24亿美金 华泰观点：核心增量是7-8月ARR增速斜率提升，同时国产算力2H会改善，缓解算力瓶颈。公司预期毛"
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# 智谱1H26点评：ARR增速斜率提升，年底ARR指引24亿美金 华泰观点：核心增量是7-8月ARR增速斜率提升，同时国产算力2H会改善，缓解算力瓶颈。公司预期毛

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## 正文

智谱1H26点评：ARR增速斜率提升，年底ARR指引24亿美金

华泰观点：核心增量是7-8月ARR增速斜率提升，同时国产算力2H会改善，缓解算力瓶颈。公司预期毛利率会持续改善；GLM产品矩阵拓宽，flash模型性价比更高，已经接入10万卡国产算力集群。

客户反馈整体是OK的，ARR年底的指引比较保守（24亿美金），从目前趋势看，年底超预期的概率比较大。1H收入确认节奏偏慢，一是产能受限，2H国产算力在改善，新品也是下半年发的；二是ARR增速太快了，半年收入/年底ARR=25%是和Anthropic一致的。

边际改善：
1️⃣ 智谱ARR近2个月斜率抬升（GLM 5.3催化）：6月底ARR仅5.3–5.4亿美元，7月10亿美元、8月达到16亿/20亿，对应月/周度线性外推。收入增长从客户拉新，转向使用频次提升，例如top 10客户日均调用量，较年初增长约98倍。

2️⃣ 产能释放改善瓶颈，Coding仍是最核心的引擎，收入占比约70%–80%；Coding Plan 1H因算力不足停卖约半年。7月底重新放开限购后，即使提价，8月调用量仍增长15倍。

[太阳]毛利率改善途径：
① 开放平台毛利率，从去年19%提升至1H26的25%，过去半年单位Token推理成本下降80%。公司明确给出未来12–18个月毛利率向50%+迈进的目标。② Infra优化带来毛利提升：同一笔算力投入，可以承载更多Token和收入——公司口径的“算力乘数”今年以来提升14倍。对应的infra优化包括：千卡集群成本下降约1/3、吞吐提升15%；缓存命中率从90%提升到98%；模型、系统、芯片协同，使单位Token成本半年下降80%。

[福] 产品矩阵拓宽：GLM-5.3守高价值任务，Flash用约300B的小参数，叠加稀疏/线性混合Attention，明显降低KV Cache和推理成本，形成“旗舰+低成本模型”双层产品结构。这也代表着低价Coding/API流量的新商业化方式。

[烟花] 客户付费深度提升：Top 10互联网公司有9家成为客户，其中4家将GLM作为全球首要模型；付费日活较年初增长6倍。另一方面，前十大客户已经贡献约40%的Token调用量，所以当前增长质量较高。日均调用体量看，top 10的全平台占比达到40%，对应15万亿Token/日。

Joanne丁骄琬

## 总体总结

主题正文
1. 华泰观点：核心增量是7-8月ARR增速斜率提升，同时国产算力2H会改善，缓解算力瓶颈。
2. 1H收入确认节奏偏慢，一是产能受限，2H国产算力在改善，新品也是下半年发的；
3. 1️⃣ 智谱ARR近2个月斜率抬升（GLM 5.3催化）：6月底ARR仅5.3–5.4亿美元，7月10亿美元、8月达到16亿/20亿，对应月/周度线性外推。
4. 收入增长从客户拉新，转向使用频次提升，例如top 10客户日均调用量，较年初增长约98倍。
5. 2️⃣ 产能释放改善瓶颈，Coding仍是最核心的引擎，收入占比约70%–80%；
6. ① 开放平台毛利率，从去年19%提升至1H26的25%，过去半年单位Token推理成本下降80%。
7. [福] 产品矩阵拓宽：GLM-5.3守高价值任务，Flash用约300B的小参数，叠加稀疏/线性混合Attention，明显降低KV Cache和推理成本，形成“旗舰+低成本模型”双层产品结构。
8. 另一方面，前十大客户已经贡献约40%的Token调用量，所以当前增长质量较高。