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title: "- JPMorgan重申NVIDIA增持评级，将12个月目标价（Dec-27）从$280上调至$320。核心观点包括：（1）F2Q27业绩全面超预期，营收$96"
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# - JPMorgan重申NVIDIA增持评级，将12个月目标价（Dec-27）从$280上调至$320。核心观点包括：（1）F2Q27业绩全面超预期，营收$96

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## 正文

- JPMorgan重申NVIDIA增持评级，将12个月目标价（Dec-27）从$280上调至$320。核心观点包括：（1）F2Q27业绩全面超预期，营收$96.2B（同比+106%），数据中心营收$89.0B（同比+117%），连续四个季度Y/Y增速加速；（2）管理层首次发布FY28正式营收框架，约为+70% Y/Y，并明确表示处于供给受限状态，未受约束需求远高于此；（3）Vera Rubin于本月开始量产出货，订单已覆盖所有主要超大规模客户、AI云和系统OEM，被NVIDIA称为'史上最快产品爬坡'，打消了此前对架构过渡的担忧；（4）毛利率因HBM内存成本上升被下修，预计FY27Q4触底后于FY28回升，但大部分HBM需求已以锁定价格获得长期承诺，构筑了下行支撑；（5）大幅扩展基础设施融资架构，包括$105B的PORTS-Pike担保（锚定OpenAI俄亥俄州约4.25GW建设）、与Apollo等六大机构合作的$500B私募融资平台、与部分neocloud的50/50收入分成模式，构成新的经常性收入层；（6）FY27E调整后EPS从$8.73上调至$9.24（+5.8%）。

JPMorgan重申对NVIDIA的，并将12个月目标价（Dec-27）由**$280上调至$320**，隐含约53%上行空间。此次调升的核心逻辑围绕三点展开：业绩超预期与指引上调、FY28框架首度落地并指向"供给受限"的高速增长、Vera Rubin量产爬坡超预期。同时，管理层主动将毛利率轨迹下修以反映HBM内存成本通胀，但绝大部分需求已以锁定价格获得长期承诺，构筑了中期下行支撑。

一、业绩全面超预期，数据中心增速连续四个季度加速
NVIDIA F2Q27（7月季度）核心数据如下：
指标实际值同比环比Street预期
总营收
$96.2B
+106%
+18%
$92.1B
GAAP EPS
$2.22
—
—
$2.09
GAAP毛利率
75.0%
—
—
74.8%
数据中心营收
$89.0B
+117%
+18%
$87.3B
数据中心业务进一步拆分：
：$48.7B（同比+102%），由Blackwell Ultra持续需求驱动
：$40.3B（同比+138%，环比+25%），增速进一步加速
（主要通过区域性neocloud）：环比+35%，同比增长超3倍，推动国际收入占比升至38%
：同比增长2.6倍
：$7.2B（同比+27%），由Blackwell工作站驱动
值得注意的是，中国数据中心计算营收占DC比例不足1%，美国出口管制影响有限。
股东回报方面，NVIDIA本季度回购$20B+股息$6B创纪录的$26B，YTD自由现金流回报率达60%（管理层原计划为"50%以上"）。
二、FY28正式框架首次发布——"供给受限"叙事强化
这是NVIDIA，管理层明确将其定位为"supply-constrained"：
：中值$108.0B，远超Street $104.5B
：约**+70% Y/Y**（基于FY27预期基数）
：管理层表示远高于该框架数字
JPMorgan认为该框架仍，理由包括：
Agentic AI的采用速度仍在加速
主权AI的全球扩张势头
NVIDIA持续与供应链合作伙伴解锁的额外供给潜能
三、Vera Rubin：史上最快产品爬坡
Vera Rubin的关键里程碑：
本月已启动
已从获得采购订单
预计占F3Q27数据中心营收的
管理层将其称为"NVIDIA史上最快产品爬坡"，并形容Blackwell尾坡"正在变窄"
JPMorgan认为这是对，打消了此前市场对Vera Rubin过渡期可能拖累营收的担忧。
四、毛利率轨迹下修——但HBM长期承诺构筑地板
管理层主动将，原因明确指向：
毛利率预计将在，随后随已执行涨价在FY28回升
FY28毛利率前景的关键支撑：
JPMorgan将此视为
这意味着，即便短期毛利率承压，长期下行空间已被有效锚定。
五、基础设施融资架构大幅扩展——创造经常性收入层
JPMorgan特别强调NVIDIA在融资架构上的，这是本季最大的战略看点之一：
：锚定OpenAI在俄亥俄州约4.25GW IT负载的建设，并保留对额外约3.8GW的优先权，可能代表约150万颗GPU/cycle
：NVIDIA为云服务协议的基准价格提供担保（赋予贷款人承保信心），并获取基准价与实际市场租金价之间差价的50%。JPMorgan称之为**"双重获利"模式**，在前期硬件销售之上创造了。当前有约5-20笔分成交易在pipeline中
：与Apollo、BlackRock、Blackstone、Brookfield、Goldman Sachs、KKR合作，为前沿AI实验室的AI基础设施建设提供资金。NVIDIA在任一融资中的残余信用支持上限约25%，且目前尚未在该框架下投入任何资本
：迄今已投资近$50B；OpenAI已承诺到2030年累计部署约12GW的NVIDIA AI基础设施；利用NVIDIA资产负债表的AI实验室预计在FY28贡献约
六、"循环融资"质疑的正面回应
管理层直面了"circular financing"担忧，将这些投资定位为与相匹配的举措。JPMorgan大致认同这一论点，理由是：
NVIDIA算力基础设施具有的特性
担保是的
NVIDIA在融资结构中的残余角色
但JPMorgan也预期这将继续是一个。

关键财务预测调整
指标调整前调整后变化
FY27E调整后EPS
$8.73

+5.8%
目标价（Dec-27）
$280

+14.3%
分季度EPS预测（FYE Jan）
季度FY26AFY27EFY28E
Q1
$0.81
$1.87A
$3.14
Q2
$1.05
$2.22A
$3.68
Q3
$1.30
$2.48
$4.24
Q4
$1.62
$2.68
$4.82

估值方法
JPMorgan的新目标价$320基于（$15.87），该倍数反映了对NVIDIA长期增长率的预期。对应估值水平：
FY27E EV/Revenue: 12.2x
FY27E EV/EBITDA: 18.4x
FY27E Adj.P/E: 22.7x
FY28E Adj.P/E: 13.2x
投资逻辑
NVIDIA的（涵盖多芯片、机架系统及连接它们的软件栈），构成相对于AI算力同行的竞争优势。多年需求可见性仍然异常强劲，并被明确视为"地板"——在排除若干递增收入流的同时，被叠加在之上（这一转变独立于AI训练/推理周期）。

：尽管管理层进行了正面回应，且JPMorgan基本认同其逻辑（基础设施可重新部署、融资有上限、残余角色受限），但市场对此的质疑预计将持续存在，可能引发估值波动
：虽然管理层声称这是"史上最快产品爬坡"，但大规模量产仍可能遭遇良率、供应链或客户验收问题
：尽管大部分需求已以锁定价格获得长期承诺，但若HBM价格继续超预期上涨，或新增需求超出已承诺部分，毛利率下行幅度可能超预期
：FY28框架基于供给受限假设，若agentic AI采用速度放缓，或主权AI/企业AI部署节奏不及预期，需求可能从"供给受限"转向"需求趋软"
：中国数据中心计算营收已不足DC的1%，出口管制升级或进一步收紧可能影响边际需求
：超大规模客户和部分前沿AI实验室贡献了营收的重要部分，少数客户的资本开支节奏变化将显著影响业绩
：尽管垂直整合构成护城河，但定制ASIC（如Google TPU、Amazon Trainium）、其他GPU供应商及新兴AI芯片公司仍可能在中长期侵蚀份额

## 总体总结

主题正文
1. 核心观点包括：（1）F2Q27业绩全面超预期，营收$96.2B（同比+106%），数据中心营收$89.0B（同比+117%），连续四个季度Y/Y增速加速；
2. （3）Vera Rubin于本月开始量产出货，订单已覆盖所有主要超大规模客户、AI云和系统OEM，被NVIDIA称为'史上最快产品爬坡'，打消了此前对架构过渡的担忧；
3. （4）毛利率因HBM内存成本上升被下修，预计FY27Q4触底后于FY28回升，但大部分HBM需求已以锁定价格获得长期承诺，构筑了下行支撑；
4. （5）大幅扩展基础设施融资架构，包括$105B的PORTS-Pike担保（锚定OpenAI俄亥俄州约4.25GW建设）、与Apollo等六大机构合作的$500B私募融资平台、与部分neocloud的50/50收入分成模式，构成新的经常性收入层；
5. 此次调升的核心逻辑围绕三点展开：业绩超预期与指引上调、FY28框架首度落地并指向"供给受限"的高速增长、Vera Rubin量产爬坡超预期。
6. ：NVIDIA为云服务协议的基准价格提供担保（赋予贷款人承保信心），并获取基准价与实际市场租金价之间差价的50%。
7. JPMorgan的新目标价$320基于（$15.87），该倍数反映了对NVIDIA长期增长率的预期。
8. ：尽管管理层进行了正面回应，且JPMorgan基本认同其逻辑（基础设施可重新部署、融资有上限、残余角色受限），但市场对此的质疑预计将持续存在，可能引发估值波动