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title: "- 摩根大通维持老铺黄金\"增持\"评级，目标价1,296港元（对应19倍2027E P/E）。报告指出，尽管4月至今股价回调22%（主因金价波动及增发担忧），但终"
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# - 摩根大通维持老铺黄金"增持"评级，目标价1,296港元（对应19倍2027E P/E）。报告指出，尽管4月至今股价回调22%（主因金价波动及增发担忧），但终

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## 正文

- 摩根大通维持老铺黄金"增持"评级，目标价1,296港元（对应19倍2027E P/E）。报告指出，尽管4月至今股价回调22%（主因金价波动及增发担忧），但终端需求表现强劲（上海豫园店排队10-30分钟，转化率超70%，约50%为新客），近期无融资需求（内部现金即可覆盖库存准备），且渠道升级（8-12家国内门店升级+4-6家海外新店）有望增强增长能见度。预计2026年销售/净利润同比增长58%/71%，2025-28年销售/净利润CAGR达36%/41%。当前估值仅10.7x/8.7x 26E/27E P/E，风险回报具吸引力。

摩根大通于2026年4月28日发布老铺黄金（6181.HK）深度研报，维持**"增持"（Overweight）**评级，（对应2027E P/E 19倍），较当前价573港元具有约126%的上行空间。报告核心论点可归纳为三点：
：节日期间渠道调研显示强劲消费需求，门店排队10-30分钟、转化率超70%、约50%为新客，多款热门SKU售罄；
：内部现金（21亿元）+ 库存（160亿元）足够支持库存准备，无需增发；
：8-12家国内门店升级 + 4-6家海外新店（新加坡、香港、澳门、日韩、东南亚等）。
老铺黄金被视为摩根大通。

一、公司定位与核心优势
老铺黄金成立于2009年，是中国唯一定位的中式珠宝品牌。尽管仅有45家精品店（截至2025年），但其销售85%以上集中在一线及新一线城市，拥有：
同行最高的单店销售额
相对中国本土品牌的显著定价溢价
DTC（直接面向消费者）模式
高度精选和培训的团队，确保差异化服务质量
二、三大核心投资逻辑

摩根大通于2026年4月25日（上海豫园店等核心门店）进行实地调研，关键发现：
指标表现
排队时间
10-30分钟（强于同行）
转化率
每小时约30单，转化率超70%
新客占比
约50%
库存状况
Rose Window配粉蓝宝石项链（3月新品）售罄
此外，公司主动应对金价波动，加大促销力度（如将5克金币赠品门槛从50万元降至25万元），进一步巩固品牌价值感。

市场担忧老铺会再次增发（2025年已有两次配售）。但根据财务测算：
 → 库存消化约90亿元 → 
1Q为全年销售贡献最高的季节
2026年新开店数较2025年减少（2025年净增10家），开店备货需求下降
现金余额166亿元 + 库存70亿元 >>> 2Q现金需求约95亿元
即使不计算2Q经营性现金流，

：8-12家现有门店升级（位置更好、面积更大）
：4-6家新店，主要集中在2026年下半年
：新加坡、香港、澳门、日本、韩国、马来西亚、泰国
三、行业背景：金价走势
摩根大通全球商品团队预测金价持续上行：
年份金价预测（美元/盎司）同比涨幅
2025A
3,446
+44.3%
2026E
5,651
+64.0%
2027E
6,550
+15.9%
金价上涨虽短期引发零售担忧，但中期有利于行业销售（避险情绪+通胀对冲需求）。
四、财务预测调整
指标前次预测最新预测变化
2026E营收（百万元）
40,136
43,128
+7.5%
2027E营收（百万元）
52,486
54,666
+4.2%

营收：431亿 → 547亿 → 690亿元
调整后EBITDA：115亿 → 149亿 → 190亿元
调整后净利润：83亿 → 107亿 → 136亿元
调整后EPS：48.28 → 61.97 → 78.84元
毛利率：39.1% → 39.2% → 39.2%
调整后净利率：19.3% → 19.5% → 19.7%
ROE：59.4% → 51.7% → 46.6%
2025-28年销售/净利润CAGR：

DCF估值明细
DCF参数数值
WACC
9.4%
无风险利率
4.3%
风险溢价
7.0%
股权成本
11.7%
永续增长率
3.0%
显性期FCFF现值
760.81亿元
终值现值
1,265.54亿元
净债务
-24.44亿元
股权价值
2,050.79亿元
每股价值（Rmb）
1,190元
每股价值（HK$）

估值倍数对比
估值指标FY25AFY26EFY27EFY28E
P/E (x)
17.7
10.3
8.1
6.3
EV/EBITDA (x)
14.1
8.2
6.1
4.7
P/B (x)
7.7
5.1
3.5
2.5
股息率
4.3%
2.9%
3.7%
4.8%
，摩根大通认为风险回报极具吸引力，预期将迎来。

下行风险（影响评级与目标价）
：宏观环境影响高端消费
：影响业绩持续性
：新店开业、海外扩张受阻
：高端黄金珠宝领域竞争白热化
：可能损害奢侈品定位
：短期金价回调可能影响投资性需求
：当前经营性现金流为负（2025年-68亿元），需关注后续现金生成能力
投资亮点（支撑评级）
中国古法金赛道高速增长
品牌定价权强化（强品牌力支撑高溢价）
海外扩张打开第二增长曲线
VIC（重要客户）管理体系成熟
体验式消费时代下的系统性优势（精选店铺 + DTC + 差异化服务）

## 总体总结

主题正文
1. 报告指出，尽管4月至今股价回调22%（主因金价波动及增发担忧），但终端需求表现强劲（上海豫园店排队10-30分钟，转化率超70%，约50%为新客），近期无融资需求（内部现金即可覆盖库存准备），且渠道升级（8-12家国内门店升级+4-6家海外新店）有望增强增长能见度。
2. 预计2026年销售/净利润同比增长58%/71%，2025-28年销售/净利润CAGR达36%/41%。
3. 当前估值仅10.7x/8.7x 26E/27E P/E，风险回报具吸引力。
4. 摩根大通于2026年4月28日发布老铺黄金（6181.HK）深度研报，维持**"增持"（Overweight）**评级，（对应2027E P/E 19倍），较当前价573港元具有约126%的上行空间。
5. 摩根大通于2026年4月25日（上海豫园店等核心门店）进行实地调研，关键发现：
6. 2026年新开店数较2025年减少（2025年净增10家），开店备货需求下降
7. ：短期金价回调可能影响投资性需求
8. ：当前经营性现金流为负（2025年-68亿元），需关注后续现金生成能力