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title: "- 摩根士丹利发布礼来(LLY)更新报告：即将在EASA大会上展示的Elora(选择性胰淀素激动剂)联合Tirzepatide的Ph1b数据展现具有竞争力的减重"
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# - 摩根士丹利发布礼来(LLY)更新报告：即将在EASA大会上展示的Elora(选择性胰淀素激动剂)联合Tirzepatide的Ph1b数据展现具有竞争力的减重

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## 正文

- 摩根士丹利发布礼来(LLY)更新报告：即将在EASA大会上展示的Elora(选择性胰淀素激动剂)联合Tirzepatide的Ph1b数据展现具有竞争力的减重效果(高剂量组最高减重29.0%)，且呈加性效应。但摘要缺乏耐受性细节，无法充分横向比较。LLY已启动5项Elora III期临床，预计将成为公司历史上最大开发项目之一。莫德预计2035年Elora风险调整后销售额57亿美元(POS 60%)。同时，Reta三靶点(GGG)激动剂Ph3数据对低BMI患者表现优异，可能成为低BMI人群的主力品种。莫德维持Overweight评级，目标价1344美元(基于27倍P/E)。

摩根士丹利于2026年7月5日发布礼来制药(LLY)更新报告，重点评估即将在EASD(欧洲糖尿病研究协会)年会上展示的 Ph1b初步数据。主要结论如下：
：Elora+Tirz高剂量联合组在第32周实现最大平均体重减轻 ，在第24周减轻25.5%，且在各剂量水平下均显示出相对于Tirz单药的 。
：LLY已有5项Elora III期临床试验在推进，预期将成公司历史上最大规模的研发项目之一。
：MS对Elora 2035E风险调整后销售额建模达 (POS概率60%)。
：低剂量Reta在减重、耐受性及剂量爬坡速度方面较Tirz更具优势，有望成为低BMI人群的"主力品种(workhorse)"。
：维持  评级，目标价 (对应27倍P/E)，行业评级In-Line。

1. Elora+Tirz联合疗法Ph1b数据解读
即将在EASD大会(2026年9月28日—10月2日)展示的研究设计为两项Ph1b剂量探索试验(Study A和Study B)：
关键指标Study AStudy B
BMI入组范围
27–45 kg/m²
27–40 kg/m²
女性比例
65% (62/96)
25% (16/64)
平均年龄
45岁
42岁
基线体重
94 kg
87 kg
基线BMI
32.8
30.5
治疗时长
16–32周
16–32周
：
(Elora 9mg + Tirz 15mg)：最大平均体重减轻 (第32周)
：平均体重减轻 (第24周)
各剂量组合均显示出对Tirz+安慰剂的 
研究者指出，可能实现与高剂量Tirz单药相当的减重效果，同时 ，对患者管理具有重要价值。
2. 横向跨试验对比(Exhibit 2)
通过跨试验对比表可以看出主要竞品在减重幅度上的差距：
药物机制剂量PBO调整后减重(疗效估计)
Semaglutide
GLP-1
2.4mg
15%
Tirzepatide
GLP-1/GIP
15mg
20%
Semaglutide(SURMOUNT-5)
GLP-1
—
14%
Retatrutide 8mg (ID 2mg)
GLP-1/GIP/Glucagon
—
17%
Retatrutide 8mg (ID 4mg)
GLP-1/GIP/Glucagon
—
24%
Retatrutide 12mg
GLP-1/GIP/Glucagon
—
26%
在跨试验对比中处于 ，若后续Ph2/Ph3数据能够验证，将为礼来在减重赛道建立显著差异化优势。
3. 第二线肥胖市场的战略机会
MS在报告中强调了其长期看好的 主题：
：
：当前治疗后遇到减重平台期或效果不达预期的患者，存在显著的换药/重新治疗需求
：GI副作用是最常见的停药原因，能改善耐受性的产品将获得结构性机会
：参考免疫领域多机制共存的格局，肥胖治疗未来也可能是多机制并行，机制间轮换将是常态
MS认为，等下一代疗法在 或 上的改善，将支撑 形成。
4. Reta(GGG三靶点激动剂)差异化定位
LLY近期还展示了Reta的Ph3数据：
(8mg ID 2mg)：减重约17%，与Tirz高剂量(20%)接近
：
剂量爬坡速度更快(3-5周 vs Tirz 12-20周)
耐受性可能更优
适合  患者的"workhorse"定位

估值方法
：$1,344
：27倍P/E × 2Q27–1Q28 EPS预估 $49.76
：与LLY 10年平均28倍一致；行业平均约15倍
：MS认为LLY的高增长属性和pipeline optionality(可选性)值得给予溢价
上行风险(Upside)
上市表现超预期
临床或商业化超预期
LLY在政府肥胖渠道中的份额提升快于预期
下行风险(Downside)
Foundayo/orfor批准延迟或上市不及预期
在上市前被终止开发
竞争对手diabesity(糖尿病-肥胖)管线药物数据竞争

：Ph1b数据样本量较小(每组数十人)，且未充分披露耐受性细节，后续Ph2/Ph3数据可能不及当前乐观预期。
：摘要显示Elora+Tirz联合组的TEAE(治疗期间出现的不良事件)发生率高于单药组，GI副作用仍是核心关注点，真正的耐受性需待Ph2数据(预计2026年内读出)验证。
：诺和诺德(Novo Nordisk)及其他公司(包括口服GLP-1、口服GIP候选药物)持续推进，跨试验对比存在偏差风险。
：美国及全球政府医保对肥胖药物的报销态度变化将直接影响商业化前景。
：当前LLY股价对应高位P/E，对任何临床或商业化负面消息均高度敏感。
：Foundayo/orfor等新药的批准时间表仍存在监管层面的不确定性。
：生物药生产供应链(尤其GLP-1类注射剂)对全球产能要求极高，产能瓶颈可能限制放量。

## 总体总结

主题正文
1. - 摩根士丹利发布礼来(LLY)更新报告：即将在EASA大会上展示的Elora(选择性胰淀素激动剂)联合Tirzepatide的Ph1b数据展现具有竞争力的减重效果(高剂量组最高减重29.0%)，且呈加性效应。
2. LLY已启动5项Elora III期临床，预计将成为公司历史上最大开发项目之一。
3. 莫德预计2035年Elora风险调整后销售额57亿美元(POS 60%)。
4. 摩根士丹利于2026年7月5日发布礼来制药(LLY)更新报告，重点评估即将在EASD(欧洲糖尿病研究协会)年会上展示的 Ph1b初步数据。
5. ：Elora+Tirz高剂量联合组在第32周实现最大平均体重减轻 ，在第24周减轻25.5%，且在各剂量水平下均显示出相对于Tirz单药的 。
6. ：GI副作用是最常见的停药原因，能改善耐受性的产品将获得结构性机会
7. ：摘要显示Elora+Tirz联合组的TEAE(治疗期间出现的不良事件)发生率高于单药组，GI副作用仍是核心关注点，真正的耐受性需待Ph2数据(预计2026年内读出)验证。
8. ：诺和诺德(Novo Nordisk)及其他公司(包括口服GLP-1、口服GIP候选药物)持续推进，跨试验对比存在偏差风险。