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# 【华创宏观张瑜团队】“削减赤字”和“财政紧缩”的四点释疑 背景：6月22日晚，5月财政数据公布后，彭博社撰文《中国自2023年以来首次削减财政赤字，推行财政紧缩

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## 正文

【华创宏观张瑜团队】“削减赤字”和“财政紧缩”的四点释疑

背景：6月22日晚，5月财政数据公布后，彭博社撰文《中国自2023年以来首次削减财政赤字，推行财政紧缩政策》，引发市场热议；
我们提示，财政最终的体感力度看支出增速，而不是赤字。年初以来，赤字同比收窄主要由增收而非减支驱动。地方政府在正确政绩观、化债等约束下，阶段性支出进度滞后或是正常现象，全年或不会延续该态势。

具体做四点释疑：

1、“削减赤字”了吗？没有
根据我国预算法，预算执行中若要削减赤字，需要通过人大常委会进行预算调整，今年至今未见该操作。
事实上，我国从未有过年中削减赤字的先例，历次预算调整方向都是扩大赤字，最近一次是2023年10月24日：十四届全国人大常委会第六次会议表决通过了全国人民代表大会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议，明确四季度增发国债1万亿元，全国财政赤字由38800亿元增加到48800亿元。

2、“财政紧缩”了吗？实际是“赤字同比收窄”，其中约2/3由增收贡献，1/3由减支贡献
今年财政运行至今，广义财政赤字（一般公共预算+政府性基金）的确比去年同期收窄了（广义财政收支缺口不如去年同期大）：今年前5月，中国广义财政赤字3.16万亿元，比去年同期收窄了1344亿元（4.1%）。
将1344亿元的同比收窄幅度分解到收支两端来看：增收贡献877亿元(65%)，减支贡献467亿元(35%)。

分别来看：

3、靠什么增收？或可持续
主要来自于价格和资本市场活跃的拉动，全年或可持续。
1）价格推高整体税收收入增速（今年1-5月同比增长4.4%，去年同期同比下降1.6%）：我国80%的税收为价格相关税，从历史经验看，PPI同比下行期，税收收入减收效果更明显，导致税收收入降幅大于名义GDP降幅、税收经济剪刀差（名义GDP增速-税收增速）不断扩大；
2024年，税收经济剪刀差超过7个百分点，为2003年有数据记录以来最大（详见《》、《税收经济剪刀差：几点产业观察》）；
今年以来，PPI上行驱动税收经济剪刀差（名义GDP增速-税收收入增速）大幅修复至仅剩0.5个百分点。
2）资本市场活跃推高个人所得税增速（1-5月累计同比增长12.2%，增速高于税收收入整体）：个税中有20%为资本市场分项（股息红利所得+限售股转让所得+股权转让所得），与资本市场活跃度高度相关；历史上，个税超经济、财政高增，多在牛市前后（详见《》）；2024年“924”以来的大部分时间，个税增长有约一半或以上由资本市场活跃贡献（详见《个税高增的“实然”和“应然”》——5月财政数据点评）。

4、为什么减支？或是暂时
提示关注地方政府面临正确政绩观、化债等约束，阶段性支出进度滞后或是正常现象，全年或不会延续该态势。
1）正确政绩观下，各地已不再片面追求GDP增速，支出方向由“投资于项目”（聚焦基建）转向“投资于人”（聚焦民生），在整体预算趋紧的背景下，项目审核标准变高，或导致地方阶段性放缓项目支出：今年1-5月，三项典型基建类支出（城乡社区、交通运输、农林水）同比下降6.1%，增速大幅低于一般公共预算支出整体（同比增长0.8%）和三项民生类支出（社保就业、教育、卫生健康，同比增长4.7%）。2月，中共中央办公厅印发《》，学习教育以县处级以上领导班子和领导干部特别是“一把手”为重点，于2026年春节假期后启动、7月底基本结束。
2）化债临近“十年化债”期满（2027年），不排除部分地方将预算资金阶段性用于化债，以尽早完成“摘帽”目标，如2023年35号文划定的12个重点化债省份，尚有10个未完成“摘帽”；4月政治局会议要求：“有序化解地方政府债务风险，着力解决拖欠企业账款问题”（注：今年年各省预算中，部分省份对“清欠”专项债的表述为“任务艰巨”、“资金需求大”、“需求大幅增加”，详见《31省预算观察：定量老线索，定性新变化》）；5月9日国常会研究推进地方政府债务风险化解有关工作，指出“要继续聚焦重点领域和薄弱环节，压实地方主体责任”。

## 总体总结

主题正文
1. 事实上，我国从未有过年中削减赤字的先例，历次预算调整方向都是扩大赤字，最近一次是2023年10月24日：十四届全国人大常委会第六次会议表决通过了全国人民代表大会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议，明确四季度增发国债1万亿元，全国财政赤字由38800亿元增加到48800亿元。
2. 今年财政运行至今，广义财政赤字（一般公共预算+政府性基金）的确比去年同期收窄了（广义财政收支缺口不如去年同期大）：今年前5月，中国广义财政赤字3.16万亿元，比去年同期收窄了1344亿元（4.1%）。
3. 1）价格推高整体税收收入增速（今年1-5月同比增长4.4%，去年同期同比下降1.6%）：我国80%的税收为价格相关税，从历史经验看，PPI同比下行期，税收收入减收效果更明显，导致税收收入降幅大于名义GDP降幅、税收经济剪刀差（名义GDP增速-税收增速）不断扩大；
4. 2）资本市场活跃推高个人所得税增速（1-5月累计同比增长12.2%，增速高于税收收入整体）：个税中有20%为资本市场分项（股息红利所得+限售股转让所得+股权转让所得），与资本市场活跃度高度相关；
5. 1）正确政绩观下，各地已不再片面追求GDP增速，支出方向由“投资于项目”（聚焦基建）转向“投资于人”（聚焦民生），在整体预算趋紧的背景下，项目审核标准变高，或导致地方阶段性放缓项目支出：今年1-5月，三项典型基建类支出（城乡社区、交通运输、农林水）同比下降6.1%，增速大幅低于一般公共预算支出整体（同比增长0.8%）和三项民生类支出（社保就业、教育、卫生健康，同比增长4.7%）。
6. 2）化债临近“十年化债”期满（2027年），不排除部分地方将预算资金阶段性用于化债，以尽早完成“摘帽”目标，如2023年35号文划定的12个重点化债省份，尚有10个未完成“摘帽”；
7. 4月政治局会议要求：“有序化解地方政府债务风险，着力解决拖欠企业账款问题”（注：今年年各省预算中，部分省份对“清欠”专项债的表述为“任务艰巨”、“资金需求大”、“需求大幅增加”，详见《31省预算观察：定量老线索，定性新变化》）；
8. 5月9日国常会研究推进地方政府债务风险化解有关工作，指出“要继续聚焦重点领域和薄弱环节，压实地方主体责任”。