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title: "【天风海外科技】CSP业绩重点 结论：AI基础设施后的红利期才开始凸显，核心是这个位置不能怕高，市场边际上大幅奖励砸钱换高增的叙事，也惩罚砸钱但是业绩miss的"
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# 【天风海外科技】CSP业绩重点 结论：AI基础设施后的红利期才开始凸显，核心是这个位置不能怕高，市场边际上大幅奖励砸钱换高增的叙事，也惩罚砸钱但是业绩miss的

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## 正文

【天风海外科技】CSP业绩重点

结论：AI基础设施后的红利期才开始凸显，核心是这个位置不能怕高，市场边际上大幅奖励砸钱换高增的叙事，也惩罚砸钱但是业绩miss的叙事。对于硬件供应链，仍然是缺货提价的上涨主线，结构上会有算力外溢，ASIC叙事加强
Google：
1.长期利空叙事终结。搜索业务的查询量创历史新高，在这三年以来，对公司的长期担忧一直是“ChatGPT杀死搜索“，也是股价的长期制压点，但自从1Q25之后，搜索收入的增速连续5个季度提速，事实证明谷歌把AI融入搜索后，不仅留住客户，还让用户搜得更频繁了
2.市场大幅奖励“砸钱换高增长”的叙事。去年下半年，市场害怕高CapEx看不到回报，这个季度的现实数据是26年上修100亿到中值1850亿，27年大幅增长，截止这个季度1268亿现金，长期债务环比从465亿大幅增长到775亿，积压订单环比翻倍到4600亿，这组数据类似之前的甲骨文财报，出来后暴跌，但现在市场买单，19%的搜索增长和63%的云增长（有算力可以更高）让大家相信AI可以带来真金白银
AMZN
1.边际上AWS 28%的增速虽然Miss乐观预期“3打头”的增速，但年化已经1500亿，在这样的基数下还有这样的增速是商业史上很罕见的。锁供应链在当下的价值凸显，也帮了把忙。存储成本飙升，上游供应商会优先把货供给出价最高、需求最大的云巨头（AWS）。这导致那些想自己买机器建机房（本地基础设施）的企业根本买不到内存，只能被迫上云。
2.Trainium似乎已经悄然成为AI时代的硬件第三极，ASIC的叙事再次加强。 如果部门独立且外售，年化收入可以做到500亿， Trainium 3被订完，4代大部分产能已经被预定，而且未来几年也会和TPU一样从云端卖算力，到卖机柜，亚马逊的供应链值得关注
META
1.盘后下跌归因于CapEx上调（26年中值1350亿，之前是1250亿），与谷歌的砸钱换高增相反，META Q2的营收略微miss，DAU从前几个季度的6%-7%放缓到4%，虽然有伊朗俄罗斯影响，但市场期待META把AI塞进产品后，用户花更多时间在产品上。显然这次下跌是短视的，收入端已经提速到33%，去年同期只有16%，千亿投入的算法不是打水飘，而是实打实变成了广告主的投入，利润端META已经开始通过裁员来抵消AI CapEx的支出，“用机器换人”的成本结构的转变或许会成为名牌战略
2.核心依旧还是缺算力。除了NV卡外，还有1GW的ASIC和大量的AMD作为英伟达的补充，由于内存缺，AI服务器的折旧从6年变7年，短缺持续到2027年
MSFT：
1.市场仍然是严苛的“查账本”模式，这次云过关，而对于毛利率下滑，确实是因为AI投资大，Copilot算力成本太多，但其实比当年搞云计算转型时已经要好得多，后面会根据用量收费提利润率
2.再次验证硬件成本的膨胀，26日历年的CapEx为1900亿美金，250亿是因为硬件涨价，27年CapEx显著增加

## 总体总结

主题正文
1. 结论：AI基础设施后的红利期才开始凸显，核心是这个位置不能怕高，市场边际上大幅奖励砸钱换高增的叙事，也惩罚砸钱但是业绩miss的叙事。
2. 搜索业务的查询量创历史新高，在这三年以来，对公司的长期担忧一直是“ChatGPT杀死搜索“，也是股价的长期制压点，但自从1Q25之后，搜索收入的增速连续5个季度提速，事实证明谷歌把AI融入搜索后，不仅留住客户，还让用户搜得更频繁了
3. 去年下半年，市场害怕高CapEx看不到回报，这个季度的现实数据是26年上修100亿到中值1850亿，27年大幅增长，截止这个季度1268亿现金，长期债务环比从465亿大幅增长到775亿，积压订单环比翻倍到4600亿，这组数据类似之前的甲骨文财报，出来后暴跌，但现在市场买单，19%的搜索增长和63%的云增长（有算力可以更高）让大家相信AI可以带来真金白银
4. 1.边际上AWS 28%的增速虽然Miss乐观预期“3打头”的增速，但年化已经1500亿，在这样的基数下还有这样的增速是商业史上很罕见的。
5. 如果部门独立且外售，年化收入可以做到500亿， Trainium 3被订完，4代大部分产能已经被预定，而且未来几年也会和TPU一样从云端卖算力，到卖机柜，亚马逊的供应链值得关注
6. 1.盘后下跌归因于CapEx上调（26年中值1350亿，之前是1250亿），与谷歌的砸钱换高增相反，META Q2的营收略微miss，DAU从前几个季度的6%-7%放缓到4%，虽然有伊朗俄罗斯影响，但市场期待META把AI塞进产品后，用户花更多时间在产品上。
7. 显然这次下跌是短视的，收入端已经提速到33%，去年同期只有16%，千亿投入的算法不是打水飘，而是实打实变成了广告主的投入，利润端META已经开始通过裁员来抵消AI CapEx的支出，“用机器换人”的成本结构的转变或许会成为名牌战略
8. 1.市场仍然是严苛的“查账本”模式，这次云过关，而对于毛利率下滑，确实是因为AI投资大，Copilot算力成本太多，但其实比当年搞云计算转型时已经要好得多，后面会根据用量收费提利润率